悟空宏观策略周报2017-10-21

本周策略思考：

1、全球经济趋势有望延续向好。

国内本周公布的经济数据总体偏积极，投资数据方面，地产投资继续表现出较强的韧性，销售消化对投资拖累滞后效应继续延后，制造业端的产出情况较好，增速还在边际上升，只是受到供给侧改革的约束（含环保影响），上游采掘和部分中游的投资受到抑制，从投资端观察到的数据并不好。消费对经济增长的贡献度在持续上升，消费存在经济后周期效应，内在的逻辑在于经济企稳回升后，企业盈利修复带来的居民可支配收入也相应在随后同步回升，消费和居民可支配收入的相关度较高。经济企稳，预计中国的消费增速也在企稳回升，中产阶级群体扩大，带来庞大的消费动能，在经济贡献度上消费会继续显著超越投资。金融机构负债端的利率水平有望在明年迎来拐点，调结构的政策也将减少当期大型企业和中小企业的分化，中小企业的繁荣有利于吸收就业，居民收入稳定提升，对消费形成支撑的正反馈迭代。

美国税改政策本周取得了关键性进展，对经济也是积极正面的影响。欧元区独立公投事件主要是风险偏好情绪上的扰动影响为主，经济增长的趋势仍在。

2、重大会议召开，部分主题活跃度提升，但总体交易缩量。预计会议结束后，交易量会恢复到5000亿以上的水平，经济数据向好以及未来预期积极，盈利能力有望进一步修复，有利于风险偏好上升，央行货币政策依旧维持平稳，除非出台加速去杠杆的政策，预计正在逐步磨顶。今年指数上行已经提升了权益类资产配置的关注度，能够进一步吸引增量资金入场。

3、投资策略：从全球宏观经济和国内资本进出周期角度，短期和中期存在无风险利率、风险偏好和盈利的利好驱动力因素，全球横向比较，中国资产的吸引力较大，对中期维持乐观，均衡配置仍然是较好的策略。聚焦重点行业，景气行业成长个股，关注景气度持续周期长，市场预期未充分，估值合理的板块和标的重点配置，包括半导体、物联网、5G、保险、新能源车产业链、细分景气消费行业等，高端制造业的范围包括了TMT部分，也包括了代表未来趋势的装备升级方向。

全球股票市场动态

一、全球指数及行业涨跌幅跟踪

1、全球资产逻辑：经济基本面方面，全球经济复苏依旧是大逻辑，高频经济数据继续验证，市场对之后几个季度美国GDP展望稳定，欧洲市场复苏进程稳定且具备内生动力，本周美国、欧洲经济数据偏强，中国保持韧性；货币角度，大方向是货币环境趋紧，美欧英日中等央行皆有紧缩迹象，本周美联储官员讲话继续强化12月加息预期，美联储主席人选扑朔迷离，欧央行宽松基调依旧，预计10月会议上宣布缩减QE在可控范围内，英国将被迫加息；加泰罗尼亚独立事件持续发酵，地缘政治风险背后的逻辑值得深思（民粹和集权在全球治理中的冲突，川普内政遇阻后急需外交胜利，中美俄欧大国博弈），但市场对黑天鹅的“审美疲劳”也需要考虑到；议会牵制、川普习惯性的大嘴，市场对川普政策落地进度预期处于低位，税改取得重大进展（预算获通过），基建近期以来首次被提及，市场正在重新修正对川普政策进展预期，中期关注点依旧是税改、基建进展；逻辑上经济复苏是市场更关心的大主线，货币政策、川普政策预期构成扰动因素，目前的股市隐含的经济复苏预期不低，后续经济数据不达预期带来的风险值得重视，美中欧日央行流动性收紧的速度亦值得重视。短期内，市场对经济前景展望稳定，美欧中经济数据整体偏正面，流动性方面市场关注度颇高，货币环境实际收紧尚需时日，欧洲、日本和英国尚处于实质QE阶段（各国央行今年资产负债表扩张了2万亿美金），但需警惕市场提前为流动性紧缩定价，市场处于经济增长和流动性收紧赛跑阶段，本周虽有加泰罗尼亚独立事件的避险情绪影响，但是税改获重大进展以及财报季提供动力，川普将美联储主席人选范围缩小且近期将有结果，英国增速疲软而通胀高企的困境值得关注，接下来关注经济数据、美联储缩表实际影响、美联储12月加息前景、欧央行10月缩表计划、英日央行言论、川普政策进程。

2、全球资产表现：A股十九大后调整的预期使得市场提前反应；税改利好和财报利好支撑，全球股市继续普涨，但加泰罗尼亚独立事件的避险情绪也有影响，使得整体涨幅有限，新兴市场涨跌互现。汇率方面，美联储加息预期继续提升，美元指数重新上涨，其他货币基本跟着美元指数走势。商品方面，连续下滑的原油库存支撑油价继续反弹（美国增产、产油国减产前景、美元指数等综合影响，库尔德公投、伊核协议、库存、页岩油钻井数等），大宗品震荡。

3、A股行业表现：食品饮料、交通运输、银行、医药生物、建筑材料涨幅居前，消费股连续四周成为主线，交运受益自由贸易港概念，银行受益利率上行（债市大跌），建材板块受益水泥涨价。计算机、通信、采掘、钢铁、化工跌幅居前，周期继续疲软，计算机和通信节前的短期涨幅居前。

4、香港市场表现：

（1）行业表现：零售、半导体、水泥、有色、化工、家电居前，传媒、煤炭、汽车、建筑、电子、造纸落后；中信行业方面，建材、有色金属、基础化工、家电、电力设备涨幅居前，传媒、国防军工、煤炭、汽车、建筑跌幅居前；恒生一级行业方面，原材料、综合企业居前，工业、能源落后；恒生二级行业方面，零售、一般金属及矿石、半导体、家庭电器及用品、保险居前，媒体及娱乐、医疗保健服务、资讯科技器材、原材料、煤炭落后。（注：为更具代表性和操作价值，将417个港股通标的作为香港市场的观察对象，行业分类采用恒生行业分类标准（一级11个，二级30个），同时观察一级和二级行业表现；另外用中信行业分类标准观察，加强和A股行业的可比性）

（2）个股表现：涨幅前二十的有中化化肥、华虹半导体、中国建材、金蝶国际、伟禄集团、敏华控股、TCL多媒体、中滔环保、洛阳钼业、中广核新能源、中国食品、海螺水泥、金利丰金融、国美零售、金风科技、浙江世宝、绿叶制药、中国利郎、中国恒大、港华燃气，跌幅前二十的有数字王国、九兴控股、华谊腾讯娱乐、允升国际、国瑞置业、协鑫新能源、齐合环保、中兴通讯、红星美凯龙、佳兆业集团、潍柴动力、IMAX CHINA、五龙动力、超威动力、耐世特、金地商置、玖龙纸业、山东新华制药、正通汽车、长城汽车。

5、发达市场行业表现：金融、医疗保健居前，日常消费品落后；美国金融、医疗保健居前，房地产、日常消费品落后；英国金融、信息技术居前，日常消费品、原材料落后；德国医疗保健、公用事业居前，工业、日常消费品落后；法国日常消费品、工业居前，非日常消费品、电信落后；日本日常消费品、医疗保健居前，电信、公用事业落后。

二、美股涨跌幅周报

总结：

1）税改利好和财报利好支撑市场，但加泰罗尼亚独立事件也影响情绪，美股三大指数继续小涨创新高，道指受个别权重股影响涨幅较大；

2）板块方面，国债利率走高影响金融、地产等板块，能源板块和油价走势相逆，原材料跟随期货震荡，医疗保健受重磅药物进展影响，工业板块近期财报利好偏多，其余板块方面，公用事业、电信强于指数，日常消费品、非日常消费品、信息技术弱于指数；

3）个股涨跌幅来看，涨幅居前的知名公司有固安捷、Adobe、IBM、达维塔医疗、拉姆研究、安德玛、拉夫劳伦、哈雷戴维森、马丁玛丽埃塔、柯尔百货、探索传播、实耐宝、旅行者集团、尼尔森、美国银行、安泰保险、摩根士丹利、梅西百货、火神材料、L brands、迈克高仕、强生公司、美高梅国际、达登饭店、斯凯奇、科锐、爱立信、露露柠檬，跌幅居前的有联合大陆航空、艾尔健医疗、通用配件、科蒂集团、斯伦贝谢、世纪电信、慧与、皇家加勒比游轮、宝洁、金佰利、高露洁、艺电、菲利普莫里斯、金克地产、Qorvo、哈里伯顿、嘉年华邮轮、荷美尔食品、AMD、纽约梅隆银行、奈飞、再生元制药、星巴克、携程、NCR、百济神州、联合利华。

1. 标普500行业年涨跌幅及月涨跌幅（stockchart网站经常登不上，用wind导出数据代替）

年涨跌幅：标普涨15.02%，涨幅居前的是信息技术（+31.93%）和医疗保健（+23.56%），跌幅居前的是电信（-8.08%）和能源（-7.01%）。截止上周，标普涨14.04%，涨幅居前的是信息技术（+30.86%）和医疗保健（+21.43%），跌幅居前的是电信（-9.17%）和能源（-6.61%）。

月涨跌幅：标普涨2.98%，涨幅居前的是金融（+4.78%）和信息技术（+4.54%），涨幅落后的是电信（-2.73%）和日常消费品（-0.52%）。截止上周，标普涨2.19%，涨幅居前的是金融（+5.82%）和原材料（+4.2%），涨幅落后的是公用事业（-1%）和医疗保健（-0.45%）。

2. 标普500行业近一周涨跌幅（总市值加权平均）

标普上涨0.86%，涨幅居前的是金融（+1.93%）和医疗保健（+1.78%），涨幅落后的是房地产（-1.03%）和日常消费品（-0.95%）。上周标普上涨0.15%，涨幅居前的是日常消费品（+1.85%）和房地产（+1.70%），涨幅落后的是电信（-4.81%）和金融（-0.83%）。

市场观察及投资者情绪

一、市场估值分析

十九大召开，市场活跃度减小，缩量弱势，创小板跌幅较大，全市场分化度依然存在，债市深度回调后反弹，流动性调节继续中性，更加细致的定向降准开启，严控消费信贷并加大违规问责力度，定义经济对外开放的“三驾马车”概念，一行三会均要求支持脱虚入实，从严且正规的长效监管机制成熟并上升到国家战略；全球经济数据显示通胀再起，特朗普“新医改”被判“死缓”，经济政策的边境税政策也寿终正寝，总统“通饿门”事件发酵，正式签署对俄等三国制裁法案，放弃设立基建委员会，特朗普批准延长债务上限，美国共和党公布税改框架大范围降低家庭和企业税负（拟将企业所得税率降至20%），预算决议表决后才能启动特殊立法程序，美总统仍一事无成，美国贫富差距创新高，美朝关系紧张，美高官到访为特朗普访华打前站，市场频出看空警告，大银行坏账拨备增幅刷新4年新高，美联储下月启动缩表，短期利率将上升，预计美联储今年还有一次加息，但将视通胀决定，美国CPI数据不及预期，全球去美元化达到高潮，美元波动、黄金回落、大宗波动，资金面整体正常。

A股，IPO减速，减持新规缓解大股东减持、定增解禁压力，但大股东违规减持频现，需要持续关注由此引发的连锁反应（银行资金成本上升，市场的流动性风险，市场估值下杀），创小板的外延并购受限，屡现黑天鹅，趋严的市场监管长期为权益类市场营造良好的投资环境，但短期风险释放充分，走稳的概率较大，市场的交易风格已变，成长稳定、估值合理的股票被青睐，价值投资引导成效显著，上市公司整体盈利情况转好再次给予信心；A股波动率正常，与外围市场相关性较小；港股高位震荡，资本正在逃离韩国，主权债遭三年最大规模抛售，日本解散众议院，日本制造造假发酵，安倍寻求2万亿日元经济刺激计划，日央行将继续实施强有力的货币宽松政策，直至实现2%的通胀目标，日经继续新高，欧洲央行计划在经济和通胀稳定之后让QE缓慢退出，控制欧元汇率，目前还处于左右为难姿态，英国央行传递温和加息信号，欧盟或考虑给予英国脱欧两年过渡期，欧洲市场趋同，短期受到政治风险影响，继续高位震荡再次频发，美股依然强势。

全部A股的估值保持21.1倍，创业板小幅降至38.6倍，中小板提升至36.3倍。10年国债收益率大幅升至3.7217%（上周3. 6740%），综合避险情绪保持低位（1.0%），风险偏好继续较高；全市场收益率与波动率的相关性减小，当前的收益率未能充分体现风险溢价，市场的回调风险有所降低。

从行业相对历史PB值分位数看，银行、传媒、采掘、房地产、综合、电气设备、非银金融、商业贸易的分位数都低于0.3，具有投资的安全空间，其中综合、电气设备、商业贸易是新进入此标准的行业。

二、股市情绪分析

1、P指数=保证金水平*成交额/自由流通市值

预计上周P指数（保证金水平*成交额/自由流通市值）保持稳定，未能突破底部中枢，保证金缓慢上行，是较为稳定的因素，交易额继续缩减，保持在4000亿的中枢水平，成交额/自由流通市值的波动较大，当前的P指数对成交额的变化较为敏感，是交易流动性变动的主因，本周交易额减小，预计P指数会回落。

2、新增投资者数量（上周）

上周新开户数28.01万户（周同比减少4.40%），主要受国庆节影响，但依然保持中枢上移的趋势；市场呈现一定的分化程度，主题机会较小，结构性机会依然存在，板块轮动较快，持续性较差，主板、创小板走弱，市场整体偏向成长价值投资，投资环境逐渐转好，市场严监管下的增量资金渠道受限，甚至会有漏出，但正常的增量资金渠道已逐渐打开，特别是国际资金；长期的杠杆去化，交易换手充分，恐慌情绪持续释放，全方位且正规的监管趋严，不断释放可能的系统性风险，逐渐消减投资者对下跌的担忧，从风险收益比的角度看，权益类市场逐渐具有一定的投资吸引力，开户数将持续增加。

3、择时指标(分级A整体加权折溢价、交易额、交易额支撑、行业分化、大盘指数强弱、换手率合熵)

分级A整体折价缩减，比较优势降低，市场交投活跃度减弱，交易额平滑曲线、交易额/自由流通市值强度减弱，需紧密观察交易量的恢复的持续性，行业分化度对全市场的择时给予持仓建议，全市场换手率合熵处于长期下降趋势的通道中，目前处于历史较低水平（接近2014年5月位置），风险释放较为充分，换手率合熵底部中枢震荡。

市场呈现一定的分化度，交易额继续回落，跌破均线的标的增加，均线强弱指数大幅减弱；本周交易额保持在4000亿的水平，这种水平无法稳健地管理当前的自由流通市值，如果市场放量，国家队控制、各种违规减持和定增解禁等因素会导致自由流通市值放大，特别是长期存在的定增解禁，需要更多资金来进行管理，需要有导致资金持续流入市场的因素刺激，各项监管趋严已经有效控制各方压力，短期的利空已渐渐消化，中长期利多。

4、板块交易额比例变化

悟空的板块分类包括：周期、金融、成长、消费、传统；目前，金融行业的绝对交易额占比较小，消费和传统板块占比较大，分别为29%和37%；当前交易额占比的分位数排序为：金融>周期>成长>传统>消费。

5、海内外资金动态跟踪

本周沪股通资金累计净流出6亿，深股通资金累计净流入29亿，沪市港股通资金累计净流入44亿，深市港股通资金累计净流入25亿；

市场量能回落，南北资金持续互通有无，北上沪市资金净流出，南下资金继续大幅增加，资金持续流入A股，在深港的流通资金比沪港更加均衡，近期依然受到来自政治、经济、利率、汇率、监管等多重因素影响，全球货币政策开始明朗，欧洲风险事件频出，特朗普的税改举步维艰，港股震荡、日本走高，欧股共振、美股强势，美元12月加息概率的变动、中国进出口数据分化等因素共同影响着人民币汇率，但国内外储增加、中俄贸易自由选择币种、委内瑞拉石油交易不再接受美元、欧央行5亿欧元的人民币外汇储备增加资本项下流入、美元疲弱、欧元升值、国际资金的净流入等支撑人民币升值，人民币国家化范围逐渐扩大，央行干预也至关重要，后期资金流出压力相对减小。

6、融资融券

本周融资余额继续小幅较少，至0.98万亿水平，处于前期震荡市中面临回调的位置，杠杆买入比例为9.5%（上周9.8%），持续回落，总体杠杆水平保持在4.4%的水平，杠杆随着自由流通市值较少而减弱，未能有实质性的突破，维持基本的杠杆意愿，但也反映出市场较为理智。

平均持仓天数保持在25左右，市场回调风险减弱；市场监管趋严、房地产调控、债市震荡可能挤出资金，全球经济数据波动，通胀预期增强，地缘政治危机频出，汇率变动，A股市场对外围市场不敏感，并显示出比较优势，在没有场外杠杆使用的背景下，市场维持可控的杠杆水平，继续博取较大收益。

如果市场交易额保持在5500-6500亿的水平，平均融资买入额也将回落至550-650亿左右，按平均15天的持有时间计算，融资的均衡水平在8250-9750亿之间。近期交易额水平继续缩减，总体维持4000亿水平的中枢，融资均衡水平仍能够支撑6000亿，目前融资余额依然远高于融资杠杆贡献的边界。

7、投资者申购赎回

市场指数与开放式股票型基金的总份额或总净值较为相关，但随着市场稳步上涨，开放式股票型基金的总份额开始减少，指数上涨并未带来持续申购，总净值随着市场增加而水涨船高，但幅度并不匹配，市场的整体配置与指数有较大偏差，此阶段与2014年8月-10月较为类似。

利率与汇率

1、本周央行公开净投放2045亿，连续两周大幅净投放，规模约为4000亿，可以观察到资金面是比较平稳的。从理财收益率来观察整体的资金成本情况，自6月以来，重点跟踪的3个月期理财年化收益率一直维持在4.6%-4.7%的平台波动，没有进一步上升，从新发行产品的利率来看，也是没有突破4.7%的水平，近期也在4.6%-4.7%的高位震荡，供需层面反映目前达到平衡，随后的利率方向依旧取决于央行对整体资金供应的趋势变化，如果明年定向降准，利率有望回落。央行没有必要定向降准提供流动性又通过公开市场操作回笼，主要是为了调结构而给予金融机构的激励政策，又使用对冲的手段不利于调整结构的职能。

同业存单发行环比回落，利率维持高位，没有再快速冲高，3个月期限的利率也上升到4.6%-4.7%的区间，没有进一步冲高，同业存单利率也反映了整体资金供需当前动态平衡的情况。

2、在流动性充裕的背景下，本周国债收益率反而继续上升，10年期国债收益率突破3.7%的水平，一方面是通胀预期上升，叠加经济韧性好于预期，导致长端利率上行，另一方面是金融机构策略调整带来的影响，明年定向降准预告政策激励金融机构在接下来的四季度向中小企业贷款倾斜，在资产配置上降低债券的权重，提升信贷的比例。

信用债表现相对平稳，由于经济预期向好，信用利差进一步回落，对信用债利好。

3、由于美国税改政策推进顺利，美债短端和长端利率均有上升，中美利差小幅收敛。人民币汇率逐步稳定，上一阶段的贬值结束，本周虽有小幅贬值，但基本围绕6.6的中枢区间波动，从远期汇率来评估的贬值预期也继续维持低位。中国经济预期也逐步转向，对人民币汇率会有支撑，阶段性贬值压力已经大幅下降。经济上升但财政赤字可能扩大，美元预计反弹的空间有限，相应的人民币汇率再快速大幅贬值的可能性也降低。

4、受西班牙加泰罗尼亚地区独立事件影响，欧洲表现出更多的避险情绪，欧元区主要国家的国债收益率有所回调。美国受税改利好刺激，短端国债利率继续快速上行，期限利差维持低位。市场风险偏好继续维持高位水平，从垃圾债收益率、信用利差、VIX指数等方面均观察到风险偏好依然较高。

全球宏观数据分析

中国三季度GDP和9月工业增加值分析

1、中国三季度GDP同比增长6.8%，符合预期。央行行长在数据披露前提到下半年经济增速7%，那么对四季度经济增长的要求较高。尽管数据出来的经济增速并没有超预期，但经济潜在的增长动力是客观存在的。可以从发电量数据、制造业产出数据等方面都能找到相关的证据。

2、工业增加值同比增长6.6%，好于预期，增速回升趋势。从发电量数据也能印证工业产出的景气，发电量单月同比增长回升至5.3%。实际观察高频的煤耗数据，是增速更高的水平，9月发电数据来看，贡献增长来源的主要是水电，火电反而下降，高频跟踪的煤耗数据和实际火电发电数据继续出现分歧。

3、拆分工业增长的结构，主要驱动力来自制造业，尽管制造业投资回落低于预期，主要是供给侧改革压制导致的，本身内生增长动力较强。除了制造业，上游采矿和公用事业的工业增加值增速均回落。

从地区结构拆分，全部区域均同比上升，东北工业增加值增速继续快速回升，所有区域重增速回升速度最快，从绝对增速来看，东部和中部增速最快。

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