悟空宏观策略周报2017-02-06

本周策略思考：

1、央行的加息显然是超预期的，背后主要是挤压金融市场泡沫的考虑，并不能构成连续加息周期。对实体融资成本的传导是滞后的，但会加剧房地产信贷的收缩，紧接着相关投资压力加大，中期的风险犹在。

春节期间，海外市场主要关注特朗普政策的执行力以及市场的反应，前期市场有反“特朗普交易”的苗头，但特朗普上台后，施政的执行力较强，指数经历调整后又反弹回来，目前无法证伪特朗普的竞选承诺无法兑现，博弈反转较为困难。如果市场预期不逆转，海外市场波动对国内市场风险难以传导。相反，美国投资增速上升带动大宗商品价格上涨，导致的输入型通胀压力同样会构成中期风险。

2、春节前市场缩量严重，本周仅一天的交易日同样是地量，我们构建的量化市场情绪体系，较多的择时指标显示当前市场处于底部区域。随着假期结束，市场交易量回暖，保证金回流股票市场，市场资金量增加以及资金周转速度回升都会对市值构成向上支撑。

3、投资策略仍然坚持结构上的机会，当前时点，周期品的机会相对更大。今年春节的时点比较早，年前补库存还不是很强，年后开工旺季，一季度信贷投放仍然较高，供给侧改革的方向不会改变，环保考核变得更严格以及政绩驱动力上升。需求上升叠加低库存的因素，价格有继续上冲的可能，周期品的股价主升浪会受对应产品价格主升浪影响。

中期动态跟踪经济压力以及输入型通胀压力构成的风险，市场风格预计回到成长股，但受流动性约束限制，以往的故事型成长股会继续面临估值调整压力，市场机会集中于真实成长的行业及个股。

全球股票市场动态

一、全球指数及行业涨跌幅跟踪

1、全球资产表现：全球经济复苏依旧是大逻辑，主要国家最新的PMI等数据也表现不错，美联储渐进加息，欧日央行继续宽松，英国央行强调对通胀容忍度有限，中国央行“加息”，全球利率中枢维持上行态势，近两周川普上任后依旧我行我素，移民禁令更是引起轩然大波，市场担忧贸易战和汇率战，美元走势疲软，川普的美国优先战略后续如何演绎将是市场关注焦点。A股年前上涨、开年下跌；美股三大指数近两周先涨后跌再涨，欧、日、澳震荡走弱，新兴市场普遍走强。汇率方面，美元指数疲软，其他货币基本跟着美元指数走势。商品方面，油价震荡向上（美国增产、产油国减产前景、美元指数等综合影响），其他商品震荡为主。

2、A股行业表现（节前四天+节后一天）：本周有色、军工、建材、轻工和钢铁涨幅居前，有色、建材、钢铁、轻工（造纸）受益政策面利好和涨价预期等因素，军工受益南北船合并等混改驱动。非银、食品饮料、商贸、传媒和公用事业跌幅居前，非银主要受保险回调影响，食品饮料中的白酒也面临回调压力，传媒继续受到估值压制。

3、发达市场行业表现：原材料、信息技术普遍居前，公用事业、电信普遍落后；美国金融、原材料居前，电信、能源落后；英国信息技术、工业居前，原材料、能源落后；德国信息技术、日常消费品居前，公用事业、原材料落后；法国信息技术、医疗保健居前，公用事业、电信落后；日本医疗保健、日常消费品居前，公用事业、电信落后。（注：美国为两周数据，德法周度数据截止上周四）

4、香港市场行业表现：公用事业、信息技术居前，非日常消费品、能源落后。（注：非日常消费品包括银河娱乐、金沙中国、利丰、百丽国际，日常消费品包括恒安国际、蒙牛、旺旺，恒指中金融（含地产）权重超过50%、信息技术板块腾讯一家独大）

二、美股涨跌幅周报

总结：

1）全球经济复苏依旧是大逻辑，主要国家最新的PMI等数据也表现不错，美联储渐进加息、欧日央行继续宽松、英国央行强调对通胀容忍度有限、中国央行“加息”，全球利率中枢维持上行态势，近两周川普上任后依旧我行我素，移民禁令更是引起轩然大波，市场担忧贸易战和汇率战，美元走势疲软，川普的美国优先战略后续如何演绎将是市场关注焦点，美股三大指数先涨后跌再涨，总体走势较强；

2）板块方面，金融受益川普交易的回潮以及川普签署放松监管政令，原材料受益疲软的美元指数，医疗保健、信息技术的上涨主要受财报因素驱动，能源板块在油价上涨的背景下表现疲软，电信、房地产和公用事业等利率敏感型板块承压，工业、非日常消费品、日常消费品表现弱于指数，近期处于财报季，财报因素对个股及同行业个股影响较大；

3）个股涨跌幅来看，分布比较分散，个股财报因素占主导。

1.      标普500行业年涨跌幅及月涨跌幅

（说明：数据来自stockcharts.com，行业涨跌幅指的是相对应的行业ETF涨跌幅）

年涨跌幅：标普涨19.94%，涨幅居前的是金融（+40.59%）和能源（+31.41%），跌幅居前的是公用事业（+8.96%）和日常消费品（+9.29%）。截止上周，标普涨21.53%，涨幅居前的是能源（+43.17%）和金融（+39.37%），跌幅居前的是医疗保健（+6.24%）和日常消费品（+11.22%）。

月涨跌幅：标普涨1.17%，涨幅居前的是科技（+3.53%）和原材料（+2.68%），涨幅落后的是能源（-3.43%）和金融（+0.08%）。截止上周，标普涨0.27%，涨幅居前的是科技（+1.59%）和医疗保健（+1.44%），涨幅落后的是能源（-2.06%）和金融（-1.91%）。

2.      标普500行业近一周涨跌幅（总市值加权平均）

标普上涨1.15%，涨幅居前的是金融（+2.46%）和原材料（+2.3%），涨幅落后的是电信（-3.58%）和能源（-1.68%）。上周标普下跌0.15%，涨幅居前的是日常消费品（+1.94%）和电信（+0.79%），涨幅落后的是金融（-1.6%）和医疗保健（-1.48%）。

市场观察及投资者情绪

一、市场估值分析

春节假期前后，交投萎靡，交易额极度缩减，市场出现缩量反弹行情，债市剧烈波动下行，特朗普效应逆转、欧央行延长QE时间、石油减产协议和全球经济数据普遍好转支撑通胀预期，美国议息会议维持利率不变，美国总统上台后开始逐步兑现竞选诺言，美元继续回落、黄金反弹，人民币继续升值，全球流动性收紧担忧依旧；在A股，大股东减持、定增解禁、IPO加速对股市上涨持续造成压力，创小板的外延并购受到限制，可能会导致市场交易风格的改变；欧洲市场短期强势后走弱，美股再创新高，日股高位震荡，A股波动减小，与外围市场的相关性依然不大。全部A股避险情绪大幅减小（1.4%），风险偏好依然较低，全市场收益率与波动率不相关，收益率未能体现风险溢价；全部A股的估值反弹至20.7倍，其中创业板升至54.4倍，中小板保持46.0倍水平。

二、股市情绪分析

1、P指数=保证金水平*成交额/自由流通市值

上周P指数（保证金水平*成交额/自由流通市值）继续回落，保证金水平大幅减小，交易额保持在3000亿的中枢水平，资金周转速度变小。

资金5日平均周转速度触底反弹：沪深300周转速度阶段低位反弹；中小板周转速度接近历史低位水平反弹，创业板的周转速度创新低后反弹。

2、交易热度（上周）

上周市场交投萎靡，波动率减小，交易额维持在3300亿的水平，交易热度降至26.7%的水平，春节前后市场缩量反弹，交易额继续回落，波动率减小，交易热度应该会继续减弱。阶段性交易账户比例低位震荡，持仓账户开始减小，资金离场意图不高，整体看交易热情减弱，恐慌情绪继续释放，调整的空间有限。

3、新增投资者数量（上周数据）

上周新开户数较少至29.15万户，环比3.11%，继续保持中枢抬升的趋势，市场再次回调，市场风格转变，资金进场意图不明，较多标的回调较深，杠杆去化，换手渐充分，恐慌情绪释放，不断消减参与者对下跌空间的担忧，具有一定的吸引力。

4、银证转账资金量（上周数据）

上周银证转账继续净转出1064亿，节前用钱的影响明显，保证金余额减少1744亿，目前是1.09万亿左右的水平，相比对前期1.5万水平明显下台阶，私募年初谨慎建仓，散户抄底，私募和散户继续加仓（大概加仓680亿），需要关注人民币汇率对保证金的持续影响，年底用钱需求对保证金的影响，市场调控带来的风险偏好下降；博弈行情下的私募和散户在仓位上升一定程度后，市场的买盘力量逐渐减弱，风险事件导致的大量赎回引发卖盘，解禁高峰期来临，再加上机构年初调仓带来的冲击，可能会带来市场的巨大波动，但需要关注市场调整后的抄底机会和结构性机会；或许有其他方面的增量资金：基金募集、房地产调控挤出、债市回调的挤出、国际资金的再次流入、期货放开、银行委外资金和保险资金的变相入场等等。

5、择时指标(大盘指数强弱、交易额、交易额支撑、行业分化、分级A整体加权折溢价)

春节前后市场缩量反弹，均线强弱指数回升，维持反弹趋势，需要交易额的放大，带动各行业指数实现各种均线的突破；本周交易量基本在2800亿水平，回落幅度较大，量能极度不充足，情形不容乐观。如果市场放量，国家队减持、大股东减持和定增解禁等因素会导致自由流通市值放大，特别是定增解禁高峰的来临，需要更多资金来进行管理，需要有导致资金持续流入市场的因素刺激。

人民币汇率变动、美元走弱、外围市场风险事件仍未对A股产生较大扰动，市场交投清淡，交易额平滑曲线继续下行，交易额/自由流通市值持续走弱，行业分化度择时给予持仓建议，分级a整体折价缩小。

6、上涨家数占比累积趋势

市场交易额再次缩减，指数波动性变小，交投再度萎靡，市场缩量反弹，短期、中期、长期看上涨家数占比累积趋势回升。

7、海内外资金动态跟踪

本周沪股通资金累计净流入23亿，市场缩量，近期依然受到来自汇率、政治、经济等多重影响，美国、欧洲风险事件持续发酵，港股保持高位、美欧再度强势，美元加息周期、外储减小、个人换汇等因素带来人民币贬值的压力，后期资金流出压力依然存在，国际资金依然持续流出新兴市场。

市场缩量幅度较大，特大单+大单继续流出；细分到分笔行情（截至上周末），知情交易者情绪持续零轴以下，知情交易者情绪保持冷却状态。

8、融资融券

本周融资余额大幅减少，保持在0.86万亿的水平，杠杆买入比例6.6%，处于阶段性低位，反弹的概率较大，总体杠杆水平保持在4.3%的水平，交投活跃度低，加杠杆意愿继续减弱。

平均持仓天数保持在35天以上，房地产管控、债市回调可能挤出资金，全球经济数据好转，通胀预期强烈，市场缩量反弹，A股市场对人民币汇率依然不敏感，在没有场外杠杆使用的背景下，市场的杠杆继续保留，博取更大的收益，但杠杆有所降低。如果市场交易量保持在5500-6500亿的水平，平均融资买入额也将回落至550-650亿左右，按平均15天的持有时间计算，融资的均衡水平在8250-9750亿之间。近期交易额水平继续缩减，总体维持3000亿水平的中枢，融资均衡水平仍只能能支撑4500亿，目前融资水平远高于融资杠杆贡献的边界。

利率与汇率

1、2017年2月3日，中国人民银行将7天期逆回购利率从2.25%上调至2.35%，14天从2.4%上调至2.5%，28天从2.55%调至2.65%；同时，根据媒体报道，将隔夜SLF利率从2.75%上调至3.1%，7天SLF利率从3.25%上调至3.35%，1个月SLF利率从3.6%上调至3.7%。继节前将MLF的利率上调10BP后，节后将逆回购和SLF跟随上调。

跟踪市场对加息的解读，相对偏悲观，市场预期货币政策转向以及流动性拐点到来。对实体经济的融资成本影响预计会滞后，目前主要影响债券市场的利率水平，并未开始调整银行存贷款利率水平，主要通过新发行债券利率上行影响社会融资成本。

对房地产投资的影响需要关注，前期房地产销售火爆受益于利率水平较低和折扣率较高的按揭利率，银行端负债成本上升后，资产端利率也同样具备上升压力，房地产销售和利率水平相关度较高，叠加部分一二线城市限购的影响，预计房地产销售下滑仍将继续，对房价和投资都会形成压力。

探究本轮利率走廊上调的原因，市场一致认为是倒逼金融杠杆的去化，对不符合MPA考核的银行利率仍要再上调100BP。实际上，经济短期的企稳反弹，信贷规模超预期，以及提前释放美元加息对人民币汇率的压力，都构成了央行本轮上调利率的因素。尤其是经济基本面的好转，需求超预期，物价水平的上行，也释放了央行货币政策的空间，挤压金融泡沫降低人民币汇率中长期压力。

接下来，加息节奏可能更加关键。目前来看，市场对通胀预期偏乐观，上半年压力相对较大，但随后会回落，房地产和汽车两大领域今年仍对经济增长存在较大的不确定性，央行过于谨慎连续上调利率，反而会加大后期经济的压力。通过监管手段，实际上对虚拟经济的杠杆已经有所抑制，连续快速加息的必要性也有所下降。如果排除了连续加息的可能性，对股票市场的估值压力可能并不如市场预期那么大，一次性利空风险释放后，阶段性盈利好转以及风险偏好回升，可能才是市场主要矛盾。

2、本周央行逆回购净回笼700亿，央行从价和量都在收紧。理财收益率和票据贴现利率再上行，代表银行负债端和资产端的利率水平同时上行，资产端的利率上行幅度显著更高，票据贴现利率底部年化3%不到上行至4.8%的水平，上升幅度较大。利率债调整显著，国开债调整的幅度大于国债，市场风险偏好继续下降。

3、人民币继续走强，离岸和在岸的价差继续扩大，离岸市场受人民币流动性下降影响，导致较在岸升值幅度更大，外管局联合海关等部门甚至限制在岸人民币流向离岸市场，维持央行在离岸市场的控制力。

4、海外经济数据也普遍向好，带动海外主要国家的债券利率上行，尤其是欧洲市场的利率水平。美债收益率继续高位震荡，经济数据向好，中国维持供给侧改革的政策，以及补库存需求将带动大宗商品价格维持高位甚至上升至更高水平，中国不再对全球输出通缩，全球通胀压力将带动利率水平进一步上行。

国内外宏观经济数据

中国2017年1月PMI数据分析

1、统计局1月PMI水平环比从上月的51.4小幅回落至51.3，区分企业类型来看，大型企业PMI指数回落至52.7，仍然维持较高的水平，中型企业环比回升至50.8，回到枯荣线以上的水平，小型企业继续回落至46.4，在供给侧改革的背景下，受环保要求、成本上升等因素影响，小型企业的竞争力下降，大中型企业的集中度有提升。财新PMI从上月的51.9回落至51，仍处于枯荣线以上的水平。

从细项来看，国内新订单的情况环比小幅回落至52.8，景气度仍然较高；海外新订单的环比再次小幅回升至50.3，也是连续3个月站上50以上，海外经济也有所复苏，带动海外需求回升。

2、从购进价格指数来看，1月临近春节，开工率下降，央行货币政策偏谨慎，指数从69.6回落至64.5，意味着PPI在1月会出现较显著的环比回落，但测算PPI同比增速仍将从上月的5.5%进一步上升至6.6%。

3、补库存的情况并不强烈，可能与春节因素相关。产成品库存小幅回升至45，原材料库存指数维持48不变。预计春节后开工旺季出现，补库存周期将继续演绎。

美国1月非农就业数据分析

1、美国劳工部数据显示，美国1月非农就业人口新增22.7万，远超预期增加的18万，创四个月来最大增幅，主要由于建筑业和零售业就业增加。12月非农数据由+15.6万修正为+15.7万。1月失业率4.8%，超过预期4.7%。1月劳动力参与率62.9%，创9月以来的最高水平。美国劳动参与率失业率回到较低的水平并维持稳定，而劳动参与率也没有进一步下降，特朗普上任后执行力较高，较多政策均在兑现竞选时的承诺，制造业回流可能带动美国就业市场继续好转，会观察到失业率继续下降和劳动参与率上升。

2、1月平均每小时工资同比仅增2.5%，不及预期，创8月以来最低。1月平均每小时工资环比0.1%，预期0.3%，前值0.4%修正为0.2%。1月平均每周工时34.4小时。薪资增长和消费增速的相关度较高，观察近几个月的情况，与市场预期表现总有反复，但目前仍较稳定。后续需要重点关注薪资增长的情况。

产业链分析（重点关注需求、库存、价格）

（1）下游——地产、乘用车、家电、纺织服装、商贸零售

房地产：

月度数据：1月，30大中城市商品房成交面积同比下降38.4%，其中一、二、三线城市分别同比下降48.4%、40.3%和27.2%。一方面是地产销售受限使得房地产销售降温，另一方面也有春节带来的基数原因。

1月份，40大中城市成交土地规划建筑面积同比增长了9.2%，其中一、二、三线城市同比下降11.4%、增长4.6%、增长15.3%。规划建筑面积整体同比有所增加，主要集中在三线城市。而1月全国拿地的溢价率为27%，一、二、三线城市土地溢价率分别为10%、35%和21%。整体和去年12月相当，依然在一个相对低位。

周报数据：2月以来，30大众城市商品房成交面积同比下滑91.9%，其中一、二、三线城市成交面积同比下降92.4%、93.4%和93.3%。今年春节比较早，交投比较清淡，因此基数影响下，显示下滑比较多。

乘用车：

月度数据：12月乘用车销售量为267万量，同比增长9.4%，增速较11月的17.9%的增速继续回落。显示12月份汽车销售景气度继续下降。2016年全年乘用车销售量为2429万辆，同比增长15.1%，增速比2015年的7.2%有所提高。

按品牌划分，上汽、广汽汽车销售环比下降，同比增速较11月有所放缓。海马、长安虽然同比增速放缓，但环比看有所增长，长城SUV继续环比增加，东风和宇通则环比和同比都有所增加。

12月经销商库存系数为0.82，无论是同比还是环比都继续出现回落。

周度数据：跟踪上游汽车轮胎企业开工率。本周数据没有更新。节前一周是63.33和65.82，开工率下降的比较快，估计是春节的因素。

家电：

12月限额以上家电企业销售同比增长10.9%，增速较11月的15.5%所有放缓。8月随着房地产销售降温，同比增速有所放缓，但11月又异常提高，12月又重新回落。按产品分，空调同比增长了42%，而液晶电视面板则同比下滑了11.5%，液晶显示器面板则同比下滑了2.5%。

2016年全年限额以上家电累计销售同比增长8.9%，比2015年的8.8%的全年增速持平。

12月TCL家电销售放缓明显。12月TCL电视销售同比下降0.3%，同比增速继续降低，前几个月高增长有基数的原因，而之前表现较好的TCL的空调12同比增长25.1%，较11月46%的增速放缓明显。冰箱销售同比下滑27.9%。12月创维电视销售同比增长6.4%，增速略微反弹。

纺织服装：

12月，限额以上纺织服装企业销售增速同比增7.4%，增速较11月有所提高，或因今年春节较早的原因。

2016年，限额以上纺织服装企业累计销售同比增长7.0%，比2015年全年7.3%的增速略有降低。

商贸零售：

12月限额以上企业商品零售总额同比增长10.9%，增速较11月放缓明显。

2016年，限额以上企业累计商品零售总额同比增长8.9%，增速与15年8.8%相当。

旅游：

12月星级酒店出租率在63.98%，高于去年同期水平，环比持平。可以看到，旅游在12月没有像以往开始走向淡季。

（2）中游——钢铁、水泥、化工、机械、电力、电子&