悟空宏观策略周报2017-11-12

本周策略思考：

1、短期经济受基数影响以及房地产投资压力，市场都有一定预期，超预期来自经济体现出来的韧性。本周公布的进出口数据显示海外需求动能仍然存在，尽管低于预期，预计受美国极端天气带来的滞后影响。

通胀数据中一定程度反映了从成本加成的角度，生产端的价格上涨影响传到到生活端，带动通胀预期走高。目前，跟踪油价的走势依然会作为对通胀预期前瞻判断的重点，叠加近期地缘政治事件影响，油价接下来的表现需要重点关注。

2、近期指数走高，市场担心高位调整的累积风险，包括维稳诉求下降指数上升过快，机构持仓高位叠加四季度绝对收益机构获利了结，产业资本减持增加等。我们从几个角度来考量，也存在比较积极的因素，支撑行情并未结束。从风险偏好的情况来看，我们量化跟踪市场避险情绪的指标未到达市场疯狂阶段。从增量资金的角度，市场机构化和国际化的特征比较明显，市场高度关注重点参与者的持仓结构变动，包括公募基金、知名私募基金和QFII、陆港通等持仓趋势，可以跟踪到近期公募申购出现明显增加，公募主要配置结构会显著受益增量资金入场，配置持仓股份会形成正反馈效应叠加，反过来也会构成风格切换的阻力，其他主要交易参与者也表现出配置上偏向价值的配置。进入四季度估值切换时点，仍有较多蓝筹白马标的明年估值未进入泡沫化阶段，增量资金进场配置仍会有很强的需求。

3、投资策略：维持中期乐观的判断，持续跟踪累积风险，市场上涨至高位但中期上行依然具备足够的空间，维持仓位策略的积极性。聚焦重点行业，景气行业成长个股，关注景气度持续周期长，市场预期未充分，估值合理的板块和标的重点配置，包括半导体、物联网、5G、保险、新能源车产业链、光伏、环保、细分景气消费行业等，高端制造业的范围包括了TMT部分，也包括了代表未来趋势的装备升级方向。

全球股票市场动态

一、全球指数及行业涨跌幅跟踪

1、全球资产逻辑：经济基本面方面，全球经济复苏依旧是大逻辑，高频经济数据继续验证，市场对之后几个季度美国GDP展望稳定，欧洲市场复苏进程稳定且具备内生动力，本周美国密歇根消费者信心指数不及预期，欧元区10月PMI终值绝对值高位但出现小幅不达预期，PPI超预期，欧洲各国产出、零售等数据好坏参半，英国9月产出数据超预期，日本数据也是好坏参半，中国10月CPI和PPI双双超预期，出口数据不及预期；货币角度，大方向是货币环境趋紧，美欧英日中等央行皆有紧缩迹象，本周美联储官员讲话基本确定12月加息，市场将焦点放到明年加息次数预期上，日本黑田东彦被撤的传言让市场心跳；中东沙特政局云诡波橘，和伊朗的代理人战争的可能性也在上升，地缘政治风险背后的逻辑值得深思（民粹和集权在全球治理中的冲突，川普内政遇阻后急需外交胜利，中美俄欧大国博弈），但市场对黑天鹅的“审美疲劳”也需要考虑到；议会牵制、川普习惯性的大嘴，市场对川普政策落地进度预期处于低位，参议院版本的税改议案显示企业税下调可能推迟一年，部分条款也出现波折，税改向好预期被修正，中期关注点依旧是税改、基建进展；逻辑上经济复苏是市场更关心的大主线，货币政策、川普政策预期构成扰动因素，目前的股市隐含的经济复苏预期不低，后续经济数据不达预期带来的风险值得重视，美中欧日央行流动性收紧的速度亦值得重视。短期内，市场对经济前景展望稳定，美欧中经济数据整体偏正面，流动性方面市场关注度颇高，货币环境实际收紧尚需时日，欧洲、日本和英国尚处于实质QE阶段（各国央行今年资产负债表扩张了2万亿美金），但需警惕市场提前为流动性紧缩定价，市场处于经济增长和流动性收紧赛跑阶段，本周税改波折让市场担忧，黑田东彦被撤传言也让日本股市止住近期的强劲上涨势头，沙特“反腐”风暴下的政局和中东局势也诱发一定的避险情绪，油价近期的快速上行让市场担忧通胀预期，进而对货币宽松前景产生焦虑，但是良好的财报数据还是对市场产生一定的支撑，随着财报季接近尾声，市场上涨驱动力有所减弱，税改前景、中东局势、各国货币紧缩预期可能成为市场核心焦点，情景趋于复杂，接下来关注经济数据、美联储缩表实际影响、美联储17年加息预期、欧央行后续缩表计划、英日央行言论、川普政策进程。

2、全球资产表现：A股强势上涨，资金驱动因素不可忽视；税改波折和中东局势让市场承压，虽有财报利好对冲，全球股市跌多涨少，仅日、澳、港、俄股市上涨。汇率方面，美元指数震荡走弱，其他货币基本跟着美元指数走势。商品方面，油价延续上涨势头（美国增产、产油国减产前景、美元指数等综合影响，中东局势影响较大），大宗品继续反弹。

3、A股行业表现：家用电器、通信、电子、食品饮料、电气设备涨幅居前，消费股连续七周成为主线且重新聚焦白酒家电，通信、电子、电气设备（光伏、风电）板块也是白马领涨。建筑装饰、银行、房地产、交通运输、有色金属跌幅居前，传统板块弹性不足，银行有国家队压盘因素。

4、香港市场表现：

（1）行业表现：消费电子、腾讯、汽车、钢铁、保险、石化居前，建筑、原材料、一般金属及矿石、银行落后；中信行业方面，电子元器件、计算机、汽车、钢铁、医药涨幅居前，建筑、交通运输、机械、基础化工、建材跌幅居前；恒生一级行业方面，资讯科技、能源居前，综合企业、原材料落后；恒生二级行业方面，资讯科技器材、零售、工用支援、支援服务、汽车居前，医疗保健服务、运输、建筑、媒体及娱乐、工用运输落后。（注：为更具代表性和操作价值，将417个港股通标的作为香港市场的观察对象，行业分类采用恒生行业分类标准（一级11个，二级30个），同时观察一级和二级行业表现；另外用中信行业分类标准观察，加强和A股行业的可比性）

（2）个股表现：涨幅前二十的有信利国际、正通汽车、瑞声科技、舜宇光学、长飞光纤光缆、中国生物制药、丽珠制药、比亚迪电子、西藏水资源、中升控股、中国金洋、超盈国际、金风科技、申洲国际、伟禄集团、中滔环保、石药集团、绿景中国地产、大连港、新华保险，跌幅前二十的有数字王国、思捷环球、中国海外宏洋集团、华谊腾讯娱乐、绿地香港、中国国航、五龙动力、国泰航空、允升国际、利丰、嘉里物流、中国天然气、波司登、中国忠旺、力高地产、中国奥园、中国动向、康健国际医疗、神州控股、齐合环保。

5、发达市场行业表现：能源居前，工业、金融落后；美国房地产、日常消费品居前，金融、电信落后；英国能源、电信居前，医疗保健、工业落后；德国公用事业、金融居前，工业、非日常消费品落后；法国公用事业、房地产居前，非日常消费品、工业落后；日本能源、电信居前，金融、公用事业落后。

二、美股涨跌幅周报

总结：

1）税改波折和中东局势压制市场，不过财报利好有所对冲，美股三大指数高位回落；

2）板块方面，地产和日常消费品受财报利好刺激领涨，能源板块继续随油价上涨，原材料则继续和期货走势相逆，电信继续受T-Mobil和sprint合并案告吹影响，金融板块受税改影响领跌，其余板块方面，非日常消费品、公用事业、信息技术强于指数，工业、医疗保健、金融弱于指数；

3）个股涨跌幅来看，涨幅居前的知名公司有马塞里奇房产、21世纪福克斯、迈克高仕、科蒂集团、美泰公司、切萨皮克能源、新闻集团、梅西百货、安德玛、Qorvo、莱纳地产、维亚康姆、迈兰实验室、培瑞克、L brands、迪士尼、怪物饮料、先锋自然资源、贝克休斯、西蒙地产、美高梅国际、美国网存、探索传播、希捷科技、高通公司、高露洁、H&R布洛克、世邦魏理仕、ROKU、CANADA GOOSE、、趣店、仲量联行、微博，跌幅居前的有猫途鹰、江森自控、达维塔保健、齐昂银行、世纪电信、威瑞森电信、赛门铁克、哈门那、美国银行、富国银行、拉夫劳伦、大都会人寿、eBay、奈飞、赛默飞世尔、艾默生电气、摩根大通、twilio、博实乐、美国铝业。

1. 标普500行业年涨跌幅及月涨跌幅（stockchart网站经常登不上，用wind导出数据代替）

年涨跌幅：标普涨15.34%，涨幅居前的是信息技术（+37.99%）和医疗保健（+19.49%），跌幅居前的是电信（-14.27%）和能源（-4.59%）。截止上周，标普涨15.59%，涨幅居前的是信息技术（+38.01%）和医疗保健（+20.05%），跌幅居前的是电信（-13.17%）和能源（-5.82%）。

月涨跌幅：标普涨1.06%，涨幅居前的是信息技术（+6.01%）和房地产（+3.28%），涨幅落后的是电信（-9.71%）和医疗保健（-1.99%）。截止上周，标普涨1.97%，涨幅居前的是信息技术（+8.51%）和公用事业（+3.22%），涨幅落后的是电信（-9.38%）和医疗保健（-1.71%）。

2. 标普500行业近一周涨跌幅（总市值加权平均）

标普下跌0.21%，涨幅居前的是房地产（+3.72%）和日常消费品（+2.11%），涨幅落后的是金融（-2.63%）和电信（-1.36%）。上周标普上涨0.26%，涨幅居前的是能源（+1.76%）和信息技术（+1.76%），涨幅落后的是电信（-2.55%）和非日常消费品（-0.84%）。

市场观察及投资者情绪

一、市场估值分析

市场再度强势，交易额继续回升，全部板块反弹，创小板弹性最大，市场分化度依然较大，结构性行情明显，经济、通胀、政策、海外利率、金融监管等利好债市的因素集体发生转向，债市暂时企稳，直接融资新规刺激可转债发行，流动性调节继续中性，更加细致的定向降准，严控消费信贷并加大违规问责力度，定义经济对外开放的“三驾马车”概念，一行三会均要求支持脱虚入实，“黑天鹅”和“灰犀牛”都要预防，从严且正规的长效监管机制成熟并上升到国家战略；全球经济数据显示通胀再起，特朗普“新医改”被判“死缓”，经济政策的边境税政策也寿终正寝，放弃设立基建委员会，特朗普批准延长债务上限，美国共和党公布税改框架大范围降低家庭和企业税负（拟将企业所得税率降至20%），特朗普税改可能被延期，美总统仍一事无成，美国贫富差距创新高，美朝关系紧张，特朗普访华推动经贸合作的金额达到2535亿美元，但市场频出看空警告，大银行坏账拨备增幅刷新4年新高，美联储将启动缩表，但面临主席任职变动，美联储加息扑所迷离，美国CPI数据超预期，全球去美元化达到高潮，美元左若、黄金震荡、大宗走势分化，资金面整体稳定。

A股，IPO从严，减持新规缓解大股东减持、定增解禁压力，但大股东违规减持频现，亦有果断离场的资金扰动市场，需要持续关注由此引发的连锁反应（银行资金成本上升，市场的流动性风险，市场估值下杀），创小板的外延并购受限，盈利能力低增长，趋严的市场监管长期为权益类市场营造良好的投资环境，短期风险释放充分，走稳的概率较大，市场的交易风格已变，成长稳定、估值合理、空间巨大的行业被青睐，价值投资引导成效显著，上市公司整体盈利情况转好、经济数据稳定再次给予市场信心；A股波动率正常，与外围市场相关性较小；港股高位震荡；日本解散众议院，日本制造造假发酵，安倍连任无悬念，并寻求2万亿日元经济刺激计划，日央行将继续实施强有力的货币宽松政策，直至实现2%的通胀目标，海外资金疯狂涌入，日股再创新高；沙特成为风暴中心，黎巴嫩危机加剧，中东市场面临考验；欧洲经济增速开启加速模式，欧元弱势，欧洲央行维持三大利率，减少月度购债计划但延长时间，将对冲美国缩表减少的流动性，英国脱欧第六轮谈判开启，英国央行确定加息，德国被指出经济过热，欧洲经济数据分化，股市整体大幅回落；美股持续强势。

全部A股的估值升至19.0倍，创业板升至51.8倍，中小板升至36.9倍。10年国债收益率继续小幅升至3.9000%（上周3.8816%），综合避险情绪小幅下降（1.4%），风险偏好较高；全市场收益率与波动率的相关性小幅提升，当前的收益率依然未能体现风险溢价，市场的回调风险较小。

从行业相对历史PB值分位数看，银行、传媒、采掘、房地产、综合、商业贸易、电气设备、交通运输、非银金融的分位数都低于0.3，具有投资的安全空间。

二、股市情绪分析

1、P指数=保证金水平*成交额/自由流通市值

预计上周P指数（保证金水平*成交额/自由流通市值）上升，未能突破底部中枢，保证金缓慢上行，是较为稳定的因素，交易额小幅回升，保持在5000亿的中枢水平，成交额/自由流通市值的波动较大，当前的P指数对成交额的变化较为敏感，是交易流动性变动的主因，本周交易额回升，预计P指数继续回升。

2、新增投资者数量（上周）

上周新开户数28.49万户（周同比增加1.79%），依然保持中枢上移的趋势；市场呈现较大的分化度，主题机会减少，结构性机会明显，板块轮动减缓，主板、创小板强势，市场整体偏向成长价值投资，投资环境渐好，市场严监管下的增量资金渠道受限，甚至会有漏出，但正常的增量资金渠道已逐渐打开，特别是国际资本；长期的杠杆去化，交易换手充分，恐慌情绪持续释放，全方位且正规的监管趋严，不断释放可能的系统性风险，逐渐消减投资者对下跌的担忧，从风险收益比的角度看，权益类市场逐渐具有一定的投资吸引力，开户数将持续增加，申购意愿逐渐回升。

3、择时指标(分级A整体加权折溢价、交易额、交易额支撑、行业分化、大盘指数强弱、换手率合熵)

分级A整体折价扩大，比较优势不明显，市场交投活跃度恢复，交易额平滑曲线、交易额/自由流通市值走强，需紧密观察交易量的恢复的持续性，行业分化度对全市场的择时给予持仓建议，全市场换手率合熵处于长期下降趋势的通道中，目前处于历史较低水平（接近2014年5月位置），风险释放较为充分，换手率合熵底部中枢震荡。

市场分化明显，交易额开始回升，均线强弱指数震荡，中期向下，短期反弹；本周交易额保持在5000亿的水平，但这种水平无法稳健地管理当前的自由流通市值，如果市场放量，国家队控制、各种违规减持和定增解禁等因素会导致自由流通市值放大，特别是长期存在的定增解禁，需要更多资金来进行管理，需要有导致资金持续流入市场的因素刺激，各项监管趋严已经有效控制各方压力，短期的利空已渐渐消化，中长期利多。

4、板块交易额比例变化

悟空的板块分类包括：周期、金融、成长、消费、传统；目前，金融行业的绝对交易额占比较小，消费和传统板块占比较大；当前交易额占比的分位数排序为：金融>周期>成长>传统>消费，与上周无异。

5、海内外资金动态跟踪

本周沪股通资金累计净流入36亿，深股通资金累计净流入35亿，沪市港股通资金累计净流入106亿，深市港股通资金累计净流入60亿；

市场量能继续回升，南北资金持续互通有无，北上、南下资金大幅流入，深港交互比沪港交互更加均衡稳定，依然受到政治、经济、利率、汇率、监管等多重因素影响，全球货币政策开始明朗，沙特政治事件发酵，欧洲风险事件缓解，特朗普的税改延期，港股走强、日本剧震，欧股大幅走弱、美股回调，美元12月加息概率的变动、中国进出口数据、人民国际化等因素共同影响着人民币汇率，但国内外储稳健、中俄贸易自由选择币种、委内瑞拉石油交易不再接受美元、欧央行5亿欧元的人民币外汇储备、美元低位、欧元走弱、国际资金的净流入、中美高利差等支撑人民币升值，人民币国际化范围逐渐扩大，央行干预也至关重要，后期资金流出压力相对减小。

6、融资融券

本周融资余额继续大幅提升，至1.02万亿水平，有效突破了前期震荡市上界位置，杠杆买入比例为10.6%（上周9.6%），总体杠杆水平长期保持在4.3%的较低水平，自由流通市值增速同步于杠杆增速，仍未能有实质性的突破，维持基本的杠杆意愿，但也反映出市场较为理智。

平均持仓天数保持在20左右，市场回调风险再现；市场监管趋严、房地产调控、债市震荡可能挤出资金，全球经济数据走强，通胀预期持续，地缘政治危机暗藏，汇率不对称变动，A股市场对外围市场并不敏感，同时显示出比较优势，在没有场外杠杆使用的背景下，市场维持可控的杠杆水平，继续博取较大收益。

如果市场交易额保持在5500-6500亿的水平，平均融资买入额也将回落至550-650亿左右，按平均15天的持有时间计算，融资的均衡水平在8250-9750亿之间。近期交易额水平继续缩减，总体维持5000亿水平的中枢，融资均衡水平仍能够支撑7500亿，目前融资余额依然远高于融资杠杆贡献的边界。

7、投资者申购赎回

市场指数与开放式股票型基金的总份额或总净值较为相关，但随着市场稳步上涨，开放式股票型基金的总份额却再下台阶，指数上涨并未带来持续申购，总净值随着市场增加而水涨船高，但幅度并不匹配，市场的整体配置与指数有较大偏差，此阶段与2014年8月-10月较为类似。

利率与汇率

1、本周公开市场操作净回笼2965亿，资金面有所收紧。上月由于缴税因素和重大会议维稳诉求，超额净投放维持流动性平稳，在经济压力不大的情况下，维持资金面的紧平衡依然是央行的货币政策思路。

金融机构负债成本短期有所上冲，带动无风险利率上行，不利于风险资产价格。观察理财收益率的市场表现，依然维持稳定，并未突破中枢位置。而同业存单利率出现走高迹象，从净增量的角度来看，规模是在萎缩的，而且对于金融机构来说，同业存单明年纳入MPA考核，再过度依赖同业存单融资的模式难以持续，净增量虽有下降，但近期伴随着国债调整，同业存单的配置需求也下降，导致同业存单利率在走高。

2、利率水平再小幅走高，站上3.9%的水平，这轮国债的快速调整大幅超市场预期，从基本面角度难以找到很好的解释理由，主要是交易层面的因素。从近期披露的债市机构持仓情况来看，非银部分是主要的卖出力量，背后包括了交易盘的博弈情绪、产品到期或委外到期导致冲击等因素共同作用下的结果，在调整后，部分银行机构基于配置价值进场。短期风险虽有释放，但未必能够见底，需要跟踪基本面因素和交易层面因素的变化。中期角度预计利率上升的空间也较有限，尽管通胀中枢存在上行预期，但负债成本上升的空间有限，经济稳定依然是一大重要目标，利率端存在下行的机会。

3、汇率变动不大，中美利差中枢维持高位，尽管12月加息预期确定性较高，但并不构成资本外流的主要矛盾。对人民币的预期趋于稳定，贬值预期依旧在底部区域。

4、受油价上行预期影响，海外美债收益率走高为主。本周海外市场受特朗普税改预期影响，从中期角度来看，税改对财政平衡有压力，反过来会约束货币政策的紧缩，对利率上行速度和幅度会有所控制。

全球宏观数据分析

中国10月进出口数据分析

1、中国10月出口增速从上月的8.1%回落至6.9%，从出口地区结构可以发现对增速构成拖累的主要来源是美国，对美国出口增速从上月的13.8%大幅回落至8.3%，对比美国的经济数据发现，10月也出现略低于预期的情况，可能受前期极端天气影响的短期扰动为主，如果影响消退，预计增速会显著回升。实际受美国短期影响下，增速仍维持较快的水平，对欧盟出口增速进一步上升至11.4%，进一步印证欧洲经济的复苏趋势仍在路上。新兴市场的需求仍然是较景气的，对东盟的出口增速仍维持在10%以上。

2、中国10月进口增速从上月的18.6%小幅回落至17.2%，依然维持较快的水平，好于市场预期。与PMI进口分项回落一致。除原油和成品油价格上涨之外，10月国内主要大宗价格均趋于回落，进口增速重回下行在预期之中。大宗进口量同比大幅回落，尤其是在国内环保限产下，10月铁矿石进口量7949万吨，绝对值下降至2016年年初以来新低，同比下降1.62%；原油、成品油和铜材进口量同比增速分别回落4.2、8.4和12.7个百分点。但低基数下大宗价格同比维持高位，使得进口整体回落幅度更为温和。

3、贸易盈余维持在高位水平，顺差规模仍有382亿美元，短期出口扰动因素消失后，贸易顺差有望进一步上升，经常项下的资本流入仍然是趋势。

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