悟空宏观策略周报2017-06-25

本周策略思考：

1、市场预期的利率继续回落需要两方面条件，经济基本面和货币政策转向。持续跟踪的高频数据显示，6月的工业产出出现转弱的迹象，但同比增速不会出现显著回落，经济韧性的判断并未打破。过去商业银行的资产负债表扩张主要依赖监管环境的宽松，金融创新和金融自由化趋势，带来了资产驱动负债模式的繁荣，而今年这些监管条件都发生比较大的变化，而短期的监管缓和主要是资产价格调整速度过快和时间节点流动性冲击风险倒逼所致，实质上监管调整的影响并未结束，而监管宽松的环境已经一去不复返。货币政策维持中性的情况之下，当前金融机构间的分化以及超储率降至历史低位水平的环境下，并不支持利率持续走低，后续货币政策是重要的监控指标，作为判断利率方向的关键变量。

2、如我们之前的判断，市场风格并不轻易切换。市场交易量始终维持低位，较高的无风险利率（理财收益率）对市场资金供给构成较大的压力，我们跟踪股票市场的流动性环境，部分指标显示市场资金出现漏出的信号。从市场观察来看，在部分交易量较弱的标的中资金追涨的意愿并不强，风险事件发生时，交易量萎缩带来股价较大幅度的调整，回吐涨幅或股价再下台阶，博弈性的资金倾向于快换手，控制风险，较热门的个股和主题出现较大的波动，涨停数量下降，对资金吸引力也同步下降，在市场情绪转弱时，叠加因素导致波动放大。不断下台阶的中小票市值再回升不仅仅需要重新形成较强的反转逻辑，还需要市场风险偏好提升配合。边际交易量对股价影响较大的龙头标的，反而在调整时能够快速吸引资金进场。整体资金量不足的情况下，市场仍以结构性机会为主，把握结构背后的主要驱动力最为关键。

3、投资策略：市场对大票和小票的风格切换形成较大分歧，仅依赖风格来构建组合本身有缺陷。熊市背景下，重点景气行业布局进行突破会是更优的策略，重心不是去评判大票还是小票的机会，风格配置均衡考虑，用成长性对冲估值下行压力。配置上聚焦重点行业，景气行业成长个股，均衡配置。成长行业再梳理，景气度持续周期长，市场预期未充分，估值合理的板块和标的重点配置，包括半导体、物联网、5G、保险、细分景气消费行业、环保、医药等。

全球股票市场动态

一、全球指数及行业涨跌幅跟踪

1、全球资产逻辑：经济基本面方面，全球经济复苏依旧是大逻辑，高频经济数据继续验证，绝对值角度景气但部分数据出现不达预期的情况，市场对之后几个季度美国GDP展望稳定，欧洲市场复苏进程稳定；货币角度，大方向是货币环境趋紧，市场对加息+缩表虽有担忧但总体还是比较稳定；地缘政治风险背后的逻辑值得深思（民粹和集权在全球治理中的冲突，川普内政遇阻后急需外交胜利，中美俄欧大国博弈），但市场对黑天鹅的“审美疲劳”也需要考虑到；议会牵制、川普习惯性的大嘴，川普政策落地进度低于预期可能是常态，本周医保法案草案出台，中期关注税改、基建进展；逻辑上经济复苏是市场更关心的大主线，货币政策、川普政策预期构成扰动因素，目前的股市隐含的经济复苏预期不低，后续经济数据不达预期带来的风险值得重视，美中欧日央行流动性收紧的速度亦值得重视。短期内，市场对经济前景展望稳定，货币环境收紧尚需时日，考虑到欧洲、日本和英国尚处于实质QE阶段，盈利增长预期暂时还是压倒了货币环境收紧预期，美国经济稳定增长、川普政策落地快于预期、欧洲经济复苏势头可能成为市场向上的催化剂，接下来关注经济数据、9月美联储缩表、川普政策进程。

2、全球资产表现：A股方面上证走强创业板走弱，加入MSCI利好支撑市场；科技股反弹引致结构性行情（纳指、台湾、日韩），全球股市震荡，油价走低使得俄罗斯、澳洲、巴西承压。汇率方面，美元指数震荡，其他货币基本跟着美元指数走势。商品方面，油价持续走低且跌至16年中以来的震荡区间下限（美国增产、产油国减产前景、美元指数等综合影响，页岩油继续增产），除农产品外的其他商品有所反弹。

3、A股行业表现：家电、非银金融、银行、食品饮料、房地产涨幅居前，MSCI利好刺激，金融、地产、白马等蓝筹受益。传媒、纺织服装、建筑材料、轻工制造、商业贸易跌幅居前，主要是偏概念标的集中板块。

4、香港市场行业表现：电力相关（利好刺激）、科网股、保险居前，石油、化工、建材、零售落后；中信行业方面，电力设备、电力及公用事业、计算机、电子元器件、非银金融涨幅居前，石油石化、商贸零售、建材、基础化工、餐饮旅游跌幅居前；恒生一级行业方面，公用事业、资讯科技居前，能源、消费者服务落后；恒生二级行业方面，公用事业、软件服务、资讯科技器材、工用运输、工业工程居前，零售、支援服务、工用支援、石油及天然气、媒体及娱乐落后。（注：为更具代表性和操作价值，将417个港股通标的作为香港市场的观察对象，行业分类采用恒生行业分类标准（一级11个，二级30个），同时观察一级和二级行业表现；另外用中信行业分类标准观察，加强和A股行业的可比性）

5、发达市场行业表现：医疗、信息技术普遍居前，能源、电信、金融普遍落后；美国医疗保健、信息技术居前，能源、电信落后；英国医疗保健、原材料居前，能源、金融落后；德国信息技术、工业居前，公用事业、日常消费品落后；法国医疗保健、原材料居前，能源、电信落后；日本信息技术、医疗保健居前，能源、日常消费品落后。

二、美股涨跌幅周报

总结：

1）医药股走强加上科技股反弹，纳指走势强劲，道指和标普震荡；

2）板块方面，医疗保健受医保草案利好刺激，信息技术强势反弹，油价下挫拖累能源股，电信、公用事业、地产等利率敏感型板块受短端利率上行压制，金融受期限利差收窄影响，其余板块方面，工业、日常消费品、非日常消费品、原材料弱于指数；

3）个股涨跌幅来看，医疗保健和信息技术类标的涨幅居前，能源股、金融股承压，涨幅居前的知名公司有AMD、红帽、甲骨文、再生元制药、生物基因、马林克罗制药、亚力兄制药、冠群国际、吉利德科学、Illumina、西部数据、史泰博、迈兰实验室、美光、Expedia、奥多比系统、H&R布洛克、天睿、Netapp、Paypal、Ebay、爱德华生命科学、赛灵思、百时美施贵宝、博通、直觉外科机器人、奈飞、L Brands、辉瑞、阿卡迈、快捷药方、新思、京东、网易、推特，跌幅居前的好市多。

1.       标普500行业年涨跌幅及月涨跌幅（stockchart网站经常登不上，用wind导出数据代替）

年涨跌幅：标普涨19.68%，涨幅居前的是信息技术（+41.22%）和金融（+37.6%），跌幅居前的是电信（-7.09%）和能源（-1.29%）。截止上周，标普涨17.47%，涨幅居前的是金融（+35.84%）和信息技术（+34.98%），跌幅居前的是电信（-3.16%）和能源（+0.97%）。

月涨跌幅：标普涨1.41%，涨幅居前的是医疗保健（+6.96%）和工业（+2.34%），涨幅落后的是能源（-4.07%）和日常消费品（-0.3%）。截止上周，标普涨3.23%，涨幅居前的是工业（+5.88%）和金融（+5.8%），涨幅落后的是能源（-0.61%）和信息技术（+1.55%）。

2.       标普500行业近一周涨跌幅（总市值加权平均）

标普上涨0.21%，涨幅居前的是医疗保健（+3.73%）和信息技术（+2.44%），涨幅落后的是能源（-2.89%）和电信（-2.72%）。上周标普上涨0.06%，涨幅居前的是房地产（+1.85%）和工业（+1.74%），涨幅落后的是信息技术（-1.09%）和原材料（-0.81%）。

市场观察及投资者情绪

一、市场估值分析

受A股纳入MSCI提振，市场的二八风格持续，主板、中小板强，创小板反弹无力，债市大幅波动；全球经济数据依然支撑一定的通胀预期，特朗普“新医改法案”命运难测，美国国会参议院批准1.1万亿美元政府支出议案，美国政策重点可能放在减税上，总统遭遇“通饿门”事件，且成了气候“逃兵”，非农就业数据不达预期，美联储6月加息既定，并提出年内缩表，美元低位盘整、黄金低位反转、大宗分化严重，央行维持中性的资金流动性，但继续严查银行委外资金、券商资金池业务、保险资金投放，证券市场监管从严，资金面趋紧，全球流动性拐点已现端倪；

在A股，IPO降速，减持新规控制大股东减持、定增解禁压力，但需要预防连锁反应（银行资金成本上升，市场的流动性风险，估值下杀），创小板的外延并购受限，趋严的市场监管长期为权益类市场营造良好的投资环境，但短期会带来利空影响，市场的交易风格已改变，持续稳定成长、估值合理的股票被极度青睐，价值投资倾向显著；港股跟随外围市场震荡，日本市场创新高，欧元区复苏势头力压美国，重申欧央行维持超宽松货币政策，一个痛定思痛的新欧洲正在成型，但政治因素复杂，出现震荡行情，美股分化（纳指反弹，标普、道琼再创新高），A股波动率增加，与外围市场的相关性依然较小。

全部A股的估值保持在20.5倍水平，创业板降至52.4倍，中小板维持在43.6倍。10年国债收益率降低，综合避险情绪保持低位（1.3%），风险偏好相对较高，全市场收益率与波动性高正相关，当前的收益率较充分体现风险溢价，市场反弹空间有限。

二、股市情绪分析

1、P指数=保证金水平*成交额/自由流通市值

上周P指数（保证金水平*成交额/自由流通市值）减小，保证金水平大幅减少，交易额亦缩减，保持在3600亿的中枢水平，预估这一轮行情的极端交易额为3200亿左右，交易额减少的速度大于自由流通市值减少的速度。

本周资金5日平均周转速度止跌，沪深300、中小板的周转速度小幅回升，创业板继续下滑，目前的资金周转速度整体处于下降通道中下界，大概率将开始转强。

2、交易热度（20170203前）

上周市场交投活跃，波动率增加，交易额回升至4000亿以上的水平，交易热度增加，市场高位震荡，交易额继续回升，波动率变大，交易热度应该会继续回升。阶段性交易账户比例回升，持仓账户开始增加，春节前立场资金回流，整体看交易热情增加，市场走高，资金开始获利了结，有调整的可能性。

3、新增投资者数量（上周）

上周新开户数32.66万户，周同比增加10.82%，市场处于震荡分化阶段，主题机会乏善可陈，结构性机会尚可把握，整体抛压不大，市场严监管下资金进场意愿不强，甚至会有漏出；长期的杠杆去化，换手逐渐充分，恐慌情绪持续释放，监管趋严，不断地释放系统性风险，逐渐消减投资者对下跌的担忧，从风险收益比看，市场具有一定的吸引力。

4、银证转账资金量（上周数据）

上周银证转账净转出677亿，保证金余额减少414亿，处于1.20万亿水平，较前期1.5万的规模下一台阶，私募灵活调仓，散户追涨杀跌，监管利空有所释放，由于后期的趋势不太明确，获利了结较为明显，私募和散户继续减仓263亿，需要关注人民币汇率、市场监管趋严对保证金的影响，经济、政策、监管变化对风险偏好的引导效果；博弈行情下，私募和散户的灵活调仓扰动市场，监管带来的连锁反应，可能的风险事件导致的大量赎回引发持续卖盘，这些均将给市场带来较大的不确定性，同时需要认识宏观监管下市场风格转变，把握波动性机会和结构性行情；或许有其他方面的增量资金：新基金募集、房地产调控挤出、债市回调的挤出、国际资金的流入、期货放开后配置、银行委外资金和保险资金的变相入场等等。

5、择时指标(大盘指数强弱、交易额、交易额支撑、行业分化、分级A整体加权折溢价)

市场底部震荡分化，交易额缩减至较低水平，均线强弱指数开始回升，市场开始反弹，需要交易额提升至某一水平，带动各行业指数保持中长期的均线突破；本周交易量基本在3500亿以上水平，不容乐观，交易额水平无法有效管理目前自由流通市值。如果市场放量，国家队减持、大股东减持和定增解禁等因素会导致自由流通市值放大，特别是定增解禁高峰的来临，需要更多资金来进行管理，需要有导致资金持续流入市场的因素刺激，如果监管趋严或许可以控制各种解禁的压力，而监管趋严正在进行，短期利空，中长期利多。

A股纳入MSCI、人民币汇率变动、美国加息周期甚至缩表、大宗分化、外围市场风险事件对A股产生一定程度的扰动，市场交投活跃度略有提升，交易额平滑曲线、交易额/自由流通市值开始强势，行业分化度择时给予持仓建议（目前看这次进场信号是失败的），分级A整体开始折价。

6、上涨家数占比累积趋势

市场交易额保持低位，严监管下配合维稳，A股纳入MSCI提振风险偏好，市场底部震荡，继续二八风格，指数的波动性增加，交投活跃度减小，但累加短期上涨家数占比累积保持低位，中、长期开始上升，其中短期上涨家数占比累积处于一种极端数值，阶段性底部大概率到来。

7、海内外资金动态跟踪

本周沪股通资金累计净流入23亿，深股通资金累计净流入48亿，沪市港股通资金累计净流入18亿，深市港股通资金累计净流入20亿；

市场量能再次回落，南北资金持续互通有无，资金流量增加，近期依然受到来自政治、经济、利率、汇率、监管等多重因素影响，欧洲在大选年有较多风险事件未决，特朗普政治思维的不成熟暂未对市场产生较大影响，港股开始走弱，日本创新高、欧洲震荡，美元6月加息概既定、中国进出口数据等因素共同影响着人民币汇率，但国内外储增加、欧洲央行完成5亿欧元的人民币外汇储备增加资本项下流入等对冲人民币贬值压力，央行干预也至关重要，后期资金流出压力依然存在，但国际资金开始大范围地流入日欧及新兴市场，特别是流入中国市场。

8、融资融券

本周融资余额标基本不变，保持在0.87万亿的水平，杠杆买入比例为9.5 %（上周8.4%），总体杠杆水平保持在4.2%的水平，市场维持加杠杆的意愿。

平均持仓天数保持在25天左右；房地产调控、债市震荡可能挤出资金，全球经济数据分化，通胀预期继续，A股市场对外围市场并不敏感，在没有场外杠杆使用的背景下，市场维持加杠杆的力度，继续博取较大收益。

如果市场交易量保持在5500-6500亿的水平，平均融资买入额也将回落至550-650亿左右，按平均15天的持有时间计算，融资的均衡水平在8250-9750亿之间。近期交易额水平继续缩减，总体维持3500亿水平的中枢，融资均衡水平仍能够支撑5250亿，目前融资水平远高于融资杠杆贡献的边界。

9、投资者申购赎回

         市场指数与开放式股票型基金的总份额或总净值较为相关，目前开放式股票型基金的总净值和总份额呈缓慢下降趋势，指数下跌也伴随着赎回。

利率与汇率

1、本周公开市场操作净回笼600亿，资金面先紧后松，央行的货币政策维持中性，资金面相对宽松的环境下，逆回购重回净回笼。资金面宽松的原因与财政支出季末大幅投放相关，环节了银行的存款压力。另一方面，银行通过理财和同业存单为季末MPA考核做准备，理财的收益率进一步走高，发行量维持高位水平，预计成为阶段性的高点。6月末时点过后，即使考核因素消失，但本轮资金利率走高的根本原因并未消除，货币政策维持公开市场操作为主，超储率持续低位，对于利率中枢难以大幅下降。

资金面有所缓解后，实体融资成本没有再进一步冲高，从票据贴现利率作为观察窗口，可以看到本周利率水平是略有回落的。前期监管缓和预期与实体融资成本上升的信号相关，经济稳增长的预期仍在

2、受市场情绪好转和资金面宽松带动，债券市场表现较强，市场甚至出现看牛市的声音，而综合考虑经济基本面、监管政策和货币政策因素，目前对利率持续下行并不具有较强的逻辑，后续主要跟踪货币政策的调整，如果政策转向更为乐观的情景，才会构成支持利率持续下行的主要因素。

3、本周汇率小幅走弱，海外市场的人民币拆借利率也恢复平稳，在美国加息落地后，人民币前期做空力量不强，稳步小幅修正。在岸和离岸汇率差也逐步修复，人民币远期贬值预期小幅走高，仍然在低位，中美利差维持高位，继续构成人民币汇率的支撑。

4、欧美市场国债的表现和经济表现的情况类似，经济数据仍然表现较好，但国债收益率走低，尤其是长端的利率，即使美国加息预期落地，也未能导致利率走高，金融市场继续全面繁荣的局面。欧洲政治风险可控的情况下，德法利差基本全部修复。美国加息对市场融资成本还是会有影响，拆借利率走高，与信用债表现比较，利差空间有收窄，但相比前两轮危机的低位仍有较大的差距，风险偏好仍有进一步提升的空间，从VIX指数来看，维持低位的持续时间可能会继续超市场预期。

国内外宏观经济数据

美国房地产市场分析

1、5月新房销售5.8万套，同比多增0.4万套，环比也有增长，销售情况是好于预期的，库存情况维持与上月的水平不变，预计投资仍会维持增长。新房中间价同比上升高达16.8%。

2、成屋销售46.83万套，环比较上月略有增长，同比增速也小幅回升至2.7%，中间价也同比上升5.8%的水平。合并新房和成屋销售的情况来看，同比负增长的幅度有所改善，整体去化月份不足5个月，仍然较为健康。30年期抵押贷款利率重新回落，和美国长债收益率下行有关，前期对利率上行影响销售的担忧有所下降，目前的低利率水平仍然对需求的释放有支持。

3、主要是房价指数重回次贷危机前的高位水平，从供需格局来看，低库存水平仍对房价形成支撑，本轮房价重回高点有经济修复和货币供应等多方面因素导致。

产业链分析（重点关注需求、库存、价格）

（1）下游——地产、乘用车、家电、纺织服装、商贸零售

房地产：

月度数据：5月，30大中城市商品房成交面积同比下降42.9%，其中一、二、三线城市分别同比下降38.1%、48.4%和31.2%。5月房地产销售继续同比大幅下滑，整体下滑幅度较4月略微减缓。

5月份，40大中城市成交土地规划建筑面积累计同比增加了11%，其中一、二、三线城市累计同比增长133.5%、减少1.7 %和增长16.9%。累计同比增速较4月的累计同比增速有所放缓。

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