悟空宏观策略周报2016-12-12

周报2016-12-12

本周策略思考：

1、中央政治局会议研究2017年经济工作，以推进供给侧结构性改革为主线，适度扩大总需求，明确要深入推进“三去一降一补”。今年下半年大宗商品的超预期，实际上和供给侧改革以及“三去一降一补”有较强的相关性，从政策方向上来看，明年仍将坚持，目前较多品类大宗商品的库存仍然维持低位，没有进一步去库存的风险，坚持微观调控对明年的价格端会形成较强的支撑，上半年通胀超预期的风险较大。

2、近期人民币贬值压力加大，而特朗普却强调人民币需要升值，对市场预期影响混乱，推断美国背后动机可能来自于美国将要实施的策略组合。特朗普新政主张降税和基建的财政扩张，然而财政政策导致的外溢效应（中国4万亿就是案例，加快全球走出次贷危机泥潭）又是美国不希望看到的，希望通过逆全球化和引导资本及制造业回流美国，阻断需求外溢。80年代美国对日本使用了类似的策略，要求日元升值，日本制造业迁入美国，阻断美国贸易逆差的扩大。在这样的背景下，并不意味着人民币具有较强的升值压力，而是资本流出压力持续，约束国内的货币政策宽松。

3、货币政策近期无宽松空间，不会有降准的政策。央行持续通过提升基础货币成本，倒逼市场逐步降杠杆，央行的目标不会改变。降准对市场预期影响较大，今年降准主要是汇率贬值和资本流出幅度较大情景下使用，但随后对债券市场泡沫化有推动作用。而且手中的牌要留在关键的时刻使用，只有实体经济受到较严重冲击时才会考虑。

资本流出的资金是流动性较强的资金，提升资金成本实质上起到了类加息的效果，对控制贬值有一定效果。如果动用直接的加息，直接传导到实体的融资成本，不利于经济稳增长。

4、市场风格切换的问题，本周市场也讨论较多，广发证券策略提出的原因较为本质，短期部分创业板或成长股破位下跌，与重仓股停牌导致基金赎回有相关性，从中期视角来看，较长的时间未能出现风格切换，主要与现阶段市场投资者结构变化有关系，偏好低估值、高ROE、高分红的机构影响力提高，经历牛熊切换，简单线性低维的散户风险偏好周期回落。

4、今年剩余的交易时间只有3周，12月及明年1月定增解禁压力较大，近期保险举牌逻辑破坏，从券商调研反馈，绝对收益机构仓位维持高位，获利了结压力增加。短期继续控制仓位。

从宏观的角度、投资者结构变化的角度来看，布局受益利率上行的金融子行业、涨价逻辑强的资源品、竞争格局较好的中游制造业仍然是近期布局的重点。

全球股票市场动态

一、全球指数及行业涨跌幅跟踪

1、意大利修宪公投失败在预期内，但其政局并没有显著恶化，市场快速修复，周四欧央行继续宽松（时间延长但量缩减），通胀预期（叠加偏暖的经济数据）和川普效应继续引领市场，股市呈现出普涨态势。本周A股大小票分化，周一利空下跳空低开，之后几天主板震荡上行而创业板震荡下行；美股三大指数大涨齐创历史新高，欧洲、澳大利亚、韩、日也全部大涨，特别是欧洲普遍突破前期震荡区间，新兴市场也普涨为主。汇率方面，意公投和欧央行货币政策主导走势，美元指数先跌后涨接近前高，其他货币基本跟着美元指数走势。商品方面，油价震荡，商品端钢铁系领涨，农产品受利空压制震荡。

2、A股：近五日银行、商贸、钢铁、食品饮料和建材涨幅居前，银行受利率上行、债转股、坏债率转好（经济企稳）等刺激，商贸受阿里入股三江购物带来的新零售概念刺激，钢铁有中频炉强制关停、雾霾期控制开工及期货端因素，食品饮料中的白酒重新走强、特别是茅台，建材中水泥走势不错叠加妖股集中。建筑、传媒、地产、、非银和计算机跌幅居前，建筑中的中字头超涨回调，地产受举牌受限压制，非银中券商走势偏弱，传媒、计算机持续杀估值。长周期看（10日、30日和今年涨跌幅对比）同时存在持续强势和轮动特征，强势如银行、钢铁、食品饮料、建材，轮动如建筑。

3、发达市场：能源、金融普遍居前，医疗保健近期持续弱势，科技类大跌；美国金融、信息技术居前，医疗保健、工业落后；英国金融、原材料居前，信息技术、工业落后；德国非日常消费品、金融居前，日常消费品、公用事业落后；法国金融、信息技术居前，医疗保健、电信落后；日本公用事业、原材料居前，医疗保健、日常消费品落后。（注：德、法、日数据截止上周四）

4、香港市场：金融、工业居前，非日常消费品、信息技术落后；赌博股受利空打击，前期整体呈现独立上涨走势，重点关注，是否受益消费升级（境外游、体验式消费）。（注：非日常消费品包括银河娱乐、金沙中国、利丰、百丽国际，日常消费品包括恒安国际、蒙牛、旺旺，恒指中金融（含地产）权重超过50%、信息技术板块腾讯一家独大）

二、美股涨跌幅周报

总结：

1）意大利修宪公投落地，通胀逻辑继续演绎，美债利率上行，背后反映出市场对美国经济增长的乐观态度，至少短期没法证伪，三大指数大涨齐创历史新高；

2）板块方面，金融继续受益利率上行和川普预期，信息技术超跌反弹，电信受益软银投资美国500亿美金预期，医疗保健和工业板块都受到川普炮轰（高药价、波音飞机高额利润），能源板块涨幅受油价限制，其他板块方面，房地产、非日常消费品强于指数，公用事业、日常消费品弱于指数，近期地产板块走势比较异常；

3）个股涨跌幅来看，涨幅居前的相对分散，普涨行情，涨幅落后的医疗保健和贵金属较多。

1.      标普500行业年涨跌幅及月涨跌幅

（说明：数据来自stockcharts.com，行业涨跌幅指的是相对应的行业ETF涨跌幅）

年涨跌幅：标普涨10.1%，涨幅居前的是能源（+25.51%）和金融（+24.84%），跌幅居前的是医疗保健（-1.98%）和日常消费品（+6.61%）。截止上周，标普涨6.94%，涨幅居前的是工业（+19.44%）和能源（+18.28%），跌幅居前的是医疗保健（-0.91%）和非日常消费品（+3.81%）。

月涨跌幅：标普涨4.25%，涨幅居前的是金融（+9.9%）和能源（+8.27%），涨幅落后的是日常消费品（-3.79%）和日常消费品（+2.87%）。截止上周，标普涨4.95%，涨幅居前的是金融（+15.86%）和工业（+11.33%），涨幅落后的是日常消费品（-2.9%）和公用事业（-2.7%）。

2.      标普500行业近一周涨跌幅（总市值加权平均）

标普上涨3.08%，涨幅居前的是金融（+4.83%）和信息技术（+4.39%），涨幅落后的是医疗保健（0.66%）和工业（1.85%）。上周标普下跌0.97%，涨幅居前的是能源（+2.65%）和金融（+1.16%），涨幅落后的是信息技术（-2.8%）和非日常消费品（-1.98%）。

市场观察及投资者情绪

一、市场估值分析

本周市场延续分化模式，主板跳空低开后小幅反弹，创小板一蹶不振，债市上串下跳，特朗普效应、石油减产协议、欧央行延长QE时间和全球经济数据普遍好转支撑通胀预期，12月加息几成定局，但美元再度强势，黄金再下台阶，人民币贬值；全球流动性收紧担忧增强，创业板相关基金被大额赎回加剧中小票加速下跌，大股东减持、定增解禁潮高峰期（2016年12月和2017年1月共8148.75亿）如达摩克利斯之剑；A股震荡继续扩大，与外围市场的相关性依然较小，欧美日本股市皆走强。避险情绪持续走低（1.6%），全部A股的估值为21.2倍，其中创业板微降至60.0倍、中小板估值保持在47.8倍水平。

二、股市情绪分析

1、P指数=保证金水平*成交额/自由流通市值

上周P指数（保证金水平*成交额/自由流通市值）回落，保证金水平大幅减小，交易额保持在6000亿的中枢水平，资金周转速度减缓。

资金5日平均周转速度加快的趋势走弱，现处于阶段性高点，有回调的可能；沪深300周转速度加快，指数高位震荡；中小板、创业板的周转速度减小，距离历史低位有一定的空间，仍有继续探底的可能性。

2、交易热度（上周）

上周市场交投趋缓，再创熔断后新高，交易额维持在6000亿的水平，交易热度保持在36.0%的水平，本周市场调控低开小幅反弹，交易额继续缩减，波动率继续变大，交易热度应该变小。阶段性交易账户比例保持上升趋势，前期低点也是处于股灾1.0/2.0/3.0反弹启动的位置，持仓账户保持稳定，资金离场意图不高，交易热情仍在，调整空间有限。

3、新增投资者数量（上周数据）

上周新开户数增加至40.09万户，环比增加1.78%，整体看暂未打破中枢抬升的趋势，当前市场的蓝筹行情、A股的比较优势等对新增账户有一定的吸引力；较多标的回调较深，杠杆去化，换手充分，恐慌情绪减弱，不断消减参与者对系统性风险的担忧，目前仍然处于蓝筹价值行情，主板赚钱效应明显，资金进场意愿增加。

4、银证转账资金量（上周数据）

上周银证转账继续净转入585亿，保证金余额减少299亿，目前是1.45万亿左右的水平，接近前期1.5万水平，私募高仓位，散户继续追涨，A股强势走高，私募和散户加仓意愿强烈（大概加仓884亿），需要关注人民币贬值对保证金的持续影响，而且年底用钱需求可能促使保证金缩水；同时需要关注如果没有增量资金进场、结构性机会，博弈行情下的私募和散户会不会开始大幅降仓，获利了结，如果后期买盘减弱，大量赎回引发卖盘，解禁高峰期来临，可能会带来市场的回调；也需要关注市场突破后的赚钱效应对资金的吸引力会不会形成正反馈，或许带来更多其他方面的增量资金：房地产调控挤出、债市回调的挤出、国际资金的流入、银行委外资金和保险资金的变相入场等等。

5、择时指标(大盘指数强弱、交易额、交易额支撑、行业分化、分级A整体加权折溢价)

主板调控低开小幅反弹，创小板持续弱势，均线强弱指数均回落到下轨处，市场上涨的概率大于下跌的概率，需要交易额的再次放大，带动各行业指数实现各种均线的突破；本周交易量基本在4500亿水平，回落幅度较大，量能不充足，情形不容乐观。但另外一个问题是如果市场放量，国家队减持、大股东减持和定增解禁等因素会导致自由流通市值放大，特别是年底定增解禁高峰，需要更多资金来进行管理，需要有导致资金持续流入市场的因素刺激。

人民币贬值再度贬值、美元走强、外围市场震荡仍未对A股产生较大扰动，市场开始回调，交易额平滑曲线上行趋势分化，交易额/自由流通市值向上趋势减弱，指数下降、行业分化度增加，市场对下跌仍未达成共识，仍未出现卖出信号，分级a处于久违的整体加权折价状态，较债券投资有一定的优势，市场风险偏好有所提升。

6、上涨家数占比累积趋势

市场交易额缩减，短期看上涨家数占比累积趋势继续回升，主要是因为主板较多标的开始反弹；中期底部继续回升；长期出现明显的下跌趋势。

7、海内外资金动态跟踪

本周沪股通资金累计净流出16亿，主要原因可能是A股回调带来资金南下，周一大跌带来了港股通15亿的净流出，近期市场依然受到来自汇率、政治等多重影响，港股弱势震荡、外围市场集体走强，资金流动并不是很稳定，美元加息、外储减小等因素带来人民币贬值的压力，美国大选、欧洲风险事件持续发酵，后期资金流动并不是很明朗，国际资金依然持续流出新兴市场。

市场缩量幅度较大，特大单+大单处于流出状态，大资金开始出场；但细分到分笔行情（截至上周末），知情交易者情绪还在零轴以上，交易情绪处于高昂状态。

8、融资融券

本周融资余额小幅减少，依然保持在0.97万亿的水平，杠杆买入比较小到9.2%，总体杠杆水平增加到4.6%的水平，加杠杆的速度小于自由流通市值的变化，交投活跃度较少，加杠杆意愿减弱。

平均持仓天数保持在20-25天之间，房地产管控、债市回调可能挤出资金，CPI回升、PPI继续提升利于企业盈利，通胀预期强烈，全球经济转好、股市集体走强继续提升风险偏好，市场活跃度提升，对指数有一定的支撑，A股市场对人民币贬值依然不敏感，在没有场外杠杆使用的背景下，市场的杠杆继续保留，博取更大的收益。如果市场交易量保持在5500-6500亿的水平，平均融资买入额也将回落至550-650亿左右，按平均15天的持有时间计算，融资的均衡水平在8250-9750亿之间。近期交易额水平继续提升，总体维持5000亿水平的中枢，融资均衡水平仍只能能支撑7500亿，目前融资水平高于融资杠杆贡献的边界。

利率与汇率

1、本周公开市场操作净回笼5350亿，MLF投放3275亿，实际净回笼规模仍超过2000亿。央行调控延续前期思路，保证资金的供应，但加权资金成本抬升，抑制债市杠杆。12月9日，中证登、上交所、深交所联合发布《中国证券登记结算有限责任公司、上海证券交易所、深圳证券交易所债券质押式回购交易结算风险控制指引》，目标也是指向市场杠杆约束。尽管目前市场大部分投资者实际运用杠杆未达文件要求的上限，但其中个券限仓10%可能会对市场形成流动性冲击。近期债市调整的幅度较大，与委外同业理财赎回有关，赎回过程导致个券大于限制要求，降仓过程可能形成流动性冲击。

2、资产端流动性受限，部分机构通过提高负债端理财收益率维持规模，导致理财收益率难以下行。总体去杠杆的情况下，通过期限错配、风险错配和加杠杆套利空间存在约束，债券价格下跌对利润侵蚀严重，也导致了理财收益率上行的空间受到约束。

3、债券市场本周继续大幅调整，国债期货存在助涨助跌的功能，在现券流动性不足的情况下，国债期货对冲风险有带来了市场下跌的压力。信用利差和期限利差继续走高，市场风险偏好维持低位。本周公布的CPI和PPI均超预期，2017年通胀中枢大概率上行，一季度受油价同比上行压力影响，仍有进一步超预期的可能，中美利差尽管反弹，但仍存在约束。利率债调整速度较快，可能短期有反弹的力量，但一季度经济和通胀上行的情况可能延续，利率重回下行的空间很有限。信用债表现分化，城投债有调整压力，部分产业债在经济向好的情况下，信用利差有下降的空间。

4、人民币贬值压力再起。本周欧央行的货币政策宽松力度超预期，本轮QE3月终止后，延长至12月，尽管规模降至600亿欧元，但购买债券范围扩大，市场解读认为实际购买力量是放大的，导致欧元下跌，美元走强。人民币相对美元走弱，下周美元加息临近，尽管中国国债利率调整幅度大于美债，中美利差走阔，但仍面临贬值压力加大的局面。从远期汇率走势以及跨期基差来看，汇率均在走高。

5、延续宽松的欧元区，带动欧债小幅回落，美债继续走高，美国信用债利率下行，垃圾债利率下行，和利率债表现分化，市场对美国经济预期向好，信用利差下行。

国内外宏观经济数据

中国11月进出口数据分析

1、中国11月出口增速同比回升至0.1%，较上月-7.3%大幅回升，季度移动平均增速已经出现回升趋势。从结构上来看，美国、欧洲两大主要出口区域增速均有不同程度的提升，美国提升幅度较大。从近期发达国家市场的PMI趋势来看，海外经济有所修复，企稳带动的出口的回升。东盟单月出口负增长幅度扩大，近期受美元强势影响，新兴经济体受资本外流冲击，对经济形成负面影响。

2、进口增速进一步上升至6.7%，国内需求也有所企稳，主要是大宗商品价格回升，补库存需求刺激。观察季度移动平均数据，有摆脱负增长的趋势。房地产投资目前仍较稳定，基建投资维持高位，企业盈利修复阻断了民营部门投资的继续下滑。

3、贸易顺差小幅收窄至446亿美元，仍维持高位，对人民币贬值的压力来自结汇意愿的下降。对香港进口继续大幅度下滑，包含大量的黄金进口，黄金价格冲高回落，投资需求下降。

4、从广交会数据来看，今年秋交会成交数据较去年同比回升至3.3%的水平，但环比较春交会略有回落，预示着今年Q4和明年Q1出口同比增速向上修复，但增速并不强劲。

从结构上来看，对美国的出口成交额显著回升至14%，在各主要区域中增长最快，其次是亚洲，欧洲也有正增长，发达市场的经济修复对出口有拉动。

中国11月通胀数据分析

1、中国11月CPI上升至2.3%的水平，略超预期，从结构来看，食品价格指数上涨幅度在0.3%，非食品价格上涨幅度在0.1%，对通胀上行贡献效率来比较，非食品价格的因素在上升。从食品端价格指数同比来看，猪肉同比企稳回升至5.6%的水平，蔬菜价格同比上升较快。非食品端需要关注交通和居住类价格情况，由于油价上行对非食品价格的支撑作用显著，车用燃料和居住类水电燃气等价格同比上升幅度最大，基数低点在明年一季度，预计仍将支撑非食品价格进一步走高。

预计2017年全年平均的CPI翘尾因子较2016年提升30BP，明年全年的通胀水平上升至2.6%（偏中性假设，明年延续供给侧改革，出口需求有修复，油价如果超预期上行，都会提升通胀的中枢水平），节奏上表现为前高后低，明年一季度高点可能接近3%的通胀水平。

2、PPI超预期上升至3.3%，除了油价同比去年低基数原因上升以外，较多的大宗商品价格上涨的幅度均较去年大幅提升，供给侧改革、低库存、运力受阻及运价上涨、原料价格上涨等多重因素叠加，实际上在需求端出现了向好的迹象，出口的超预期上升，也是带动价格上涨的因素。

明年一季度在低基数的效应下，PPI仍将超市场预期（市场对PPI上行幅度的预判偏谨慎，实际上价格的涨幅远超预期，而且较多行业呈大面积涨价的特征），预计高点超过6%的水平。

测算2017年的翘尾因子水平全年平均达到3%，尽管前高后低，随后回落的幅度有限，同比维持高位，对盈利增长持续性影响需要重点关注。

产业链分析（重点关注需求、库存、价格）

（1）下游——地产、乘用车、家电、纺织服装、商贸零售

房地产：

月度数据：11月，30大中城市商品房成交面积同比下降21.7%，其中一、二、三线城市分别同比下降27.2%，28.8%和上涨0.7%。一方面是地产销售受限，另一方面也有基数原因。继10月略微下降0.5%后，11月房地产降温更为明显。

11月40大中城市土地供应占地面积合计同比下降23.1%，累积供应占地面积同比下降8.2%。土地建设面积收缩更为明显。随着10月政策降温，11月房地产销售面积同比速减少，土地溢价率也快速回落。11月全国溢价率为49%，较10月略微反弹。其中一、二、三线城市土地溢价率分别是37%、60%、33%，拿地的热情较8,9月明显有所减弱。

周度数据：12月以来，30大中城市商品房成交面积同比下降15.5%，其中一、二、三线城市同比下降9.5%，24.7%和上涨0.6%。考虑去年下半年房市的不断升温和今年年初的楼市火爆，预计12月和明年年初高基数下，房地产销售同比下滑还可能更显著。

乘用车：

月度数据：10月乘用车销售量为234万量，同比增长21.0%，增速较9月的29.5%的增速有所回落。显示10月份汽车销售情况良好。到目前为止，乘用车累计销售量为1668万量，同比增长15.5，%。

部分品牌如上汽、广汽、海马、长城SUV、长安都表现不错，同比和环比都有所增长，东风和一汽夏利则出现同比和环比的下滑。宇通10月有一定季节因素的环比回落，但同比略微增长。

10月经销商库存系数为1.32，无论是同比还是环比都出现抬升。

周度数据：跟踪上游汽车轮胎企业开工率。进入11月以来，汽车全钢胎、半钢胎的开工率保持高位，本周分别是72.65和73.39，全钢胎的开工率提升更多，仍然显示上游开工意愿强烈。或与美国轮胎进口减税真空期有关。

家电：

10月限额以上家电企业销售同比增长7.6%，增速较9月的8.4%有所回落。考虑地产销售同比65下滑加快，家电零售增速向下的压力较大。

10月TCL电视销售同比增长37%，同比增速较前三月大幅提高，有基数的原因，而TCL的空调同比增长32%，冰箱销售同比增长39%，虽然增速较前2个月放缓较多，但同比看表现依然亮眼。10月创维电视销售同比增长22%，增速有所回落。创维国内外都有不错的表现，尤其是外销部分，同比增长64%。

纺织服装：

10月，限额以上纺织服装企业销售增速同比增6.7%，增速较9月略微增加。

商贸零售：

10月限额以上企业商品零售总额同比增长7.7%，增速较9月有所放缓。

旅游：

10月星级酒店出租率在64.01%，高于去年同期水平，环比有所提升，显示今年黄金周旅游景景气度同比有所提升。

（2）中游——钢铁、水泥、化工、机械、电力、电子

钢铁：

月度数据：10月粗钢产量当月同比增长4%，增速比9月有所提高。10月铁矿石进口量为8080万吨，环比有所回落，但同比增长了7%。

周度数据：11月中旬日均钢产量同比增长7.0%，库存同比下降13.3%。产量同比增速较10月下旬有所增加，库存下降速度有所放缓。显示钢企生产同比依然增加，而库存消耗较快。但产量增速和库存消化增速和上旬相比有所放缓。

全国钢铁高炉开工率为75.55%，较上周继续下降。今年3月开工率为最低点，随后有所反弹，近期较为平稳。但随着进入淡季，开工率开始出现下降的趋势，从10<span