悟空宏观策略周报2016-12-04

周报2016-12-4

本周策略思考：

1、本周市场有几个主要关心的问题。周末刘士余的讲话，举牌概念炒作的退潮是否会导致市场产生较大的波动？本轮举牌潮本质是这些保险公司商业模式和监管倒逼共同作用的结果。偿二代新规使激进型的保险公司集中持有上市低估值蓝筹股，一方面降低偿付能力充足率公式中分母端最低资本的基础因子，增持至重大影响，计入长期股权投资，能把偿付能力最大化。约束条件是单一标的持仓受上一季度总资产10%限制，激进保险公司根据自身总资产规模特点，寻找10倍以下（按30%权益配资上限，70%固收类资产计算，如果固收类能做到5%的收益，覆盖负债端成本权益类收益要超过11%）高分红率的主板蓝筹标的下手。银行是比较合适的板块，估值低，能够覆盖负债端万能险的成本（约在7%左右），上涨后的地产板块实际上从静态PE的角度观察并不能覆盖负债成本。证监会主席警告的内容还针对脱离了监管的杠杆收购行为，例如恒大和宝能，恒大参与万科的部分资金没有来自保险，宝能本质上使用了杠杆叠杠杆的方式举牌万科。

举牌概念不可持续。激进型保险公司如果前面举牌过银行和地产，增持已举牌标的意义不大，能够从估值角度覆盖资金成本的板块有限，新上市银行股有部分公司股权够分散，但流通盘相对较小，难以二级市场上举牌达到目的。偿付能力是季度考核，具备了季末兑现股票投资收益的动力，降低分母端的最低资本消耗。控制持股比例未达到举牌标准，如果接近监管考核时点，存在直接在二级市场兑现盈利的风险。

2、年末流动性紧张能否缓解？较长时间的债券牛市，驱动力是杠杆和银行负债成本驱动，当前这两项要素都仍对市场产生影响。中美利差收窄，美国加息确定，通胀抬头，加息预期的不确定性仍对全球流动性构成影响。房地产销售大幅度下滑从边际上降低了银行负债成本下降的速度，以及近期理财和同业利率上行也都有印证。维持利率短期继续上行的判断，通胀中枢上行延续到明年一季度，欧美和中国的经济短期企稳也影响了博弈资金的参与积极性。

流动性紧张对实体经济如何影响？从本周跟踪的数据来看，已经开始向实体传导利率上行的压力，票贴利率走高反映了实际加权信贷成本随后上行的压力加大，利率领先经济1-2个季度，进入二季度对经济是有压力的，这个时点刚好叠加了市场预期房地产投资可能滞后下滑的时点，3月才有可比宏观数据披露。

3、油价会超预期上行吗？对于明年宏观经济和投资策略，通胀是需要重点关注的情景变量。如果通胀出现超预期上行和持续时间较长的情况，利率上行和货币收紧的预期对估值的冲击不可忽视。油价对全球通胀预期影响较大，本周的大幅度反弹主要是欧佩克国家减产协议的超预期，提升了明年下半年供需重新平衡的机会。期货价格反弹很快，但短端和长端的价差并未拉大，当前的预期相对谨慎。有一个风险市场讨论较少，印度是贡献需求增量较大的国家，但近期的废钞事件影响对经济的滞后反应会成为油价的风险。

4、定增解禁增量高峰延续到明年1月，风险事件的增多，年末绝对收益机构兑现盈利的行为特征依然存在，包括举牌的险资也有提升偿付能力充足率的诉求。

5、市场短期承压，仍要继续控制仓位。明年投资策略可根据利率上行的宏观背景，寻找相关受益板块；同时构建情景假设，经济复苏强度、通胀强度及持续性、政策应对逻辑都是关注点。投资未来，TMT仍具有结构性的机会。

全球股票市场动态

一、全球指数及行业涨跌幅跟踪

1、原油超预期减产引爆油价，为通胀逻辑更添一把火，美债利率继续上行，美元指数高位震荡回落，此外周末的意大利修宪公投当前，市场整体呈现弱势震荡。本周A股大票撑住指数，个股普跌为主；美股道指高位震荡，标普和纳指皆高位回落，特别是科技股集中的纳指回调幅度较大，欧洲、澳大利亚皆震荡回落，韩日震荡，新兴市场弱势回调为主但俄罗斯大涨（油价大涨）。汇率方面，美元指数高位震荡回落，英镑受硬脱欧预期显著缓解而走强，其他货币基本跟着美元指数走势。商品方面，油价大涨（超预期减产），商品端基本普跌。

2、A股：近五日建筑装饰、家电、钢铁、军工和通信涨幅居前，保险举牌逻辑支撑家电和建筑，钢铁有合并预期和柳钢走妖因素，军工中的船舶受益中字头行情蔓延，通信中的中国联通受益混改。采掘、有色、纺织服装、计算机和轻工跌幅居前，采掘、有色受期货端影响，纺织服装、计算机和轻工小票集中。长周期看（10日、30日和今年涨跌幅对比）同时存在持续强势和轮动特征，强势如家电、建筑装饰、钢铁，轮动如采掘、有色。

3、发达市场：能源、金融普遍居前，医疗保健近期持续弱势，科技类大跌；美国能源、金融居前，信息技术、非日常消费品落后；英国能源、公用事业居前，信息技术、医疗保健落后；德国原材料、公用事业居前，信息技术、非日常消费品落后；法国能源、金融居前，信息技术、日常消费品落后；日本能源、金融居前，医疗保健、非日常消费品落后。（注：德、法、日数据截止上周四）

4、香港市场：能源、电信居前，非日常消费品、工业落后；赌博股整体呈现独立上涨走势，重点关注，是否受益消费升级（境外游、体验式消费）。（注：非日常消费品包括银河娱乐、金沙中国、利丰、百丽国际，日常消费品包括恒安国际、蒙牛、旺旺，恒指中金融（含地产）权重超过50%、信息技术板块腾讯一家独大）

二、美股涨跌幅周报

总结：

1）原油超预期减产带动油价大涨，助推通胀逻辑，美债利率上行，但意大利修宪公投在前令市场承压，科技股大跌带动市场整体偏弱，道指高位震荡，标普和纳指都高位回落；

2）板块方面，能源行业受益油价大涨领涨，金融继续受益利率上行和川普预期，原材料和工业受川普政策预期支撑，科技类集中的信息技术、非日常消费品和医疗保健领跌，其他板块方面，房地产、公用事业强于指数，电信、日常消费品弱于指数；

3）个股涨跌幅来看，能源股受益油价大涨普遍涨幅较大，部分金融股也有不错表现，科技股跌幅较大，其他以个股特征为主。

1.       标普500行业年涨跌幅及月涨跌幅

（说明：数据来自stockcharts.com，行业涨跌幅指的是相对应的行业ETF涨跌幅）

年涨跌幅：标普涨6.94%，涨幅居前的是工业（+19.44%）和能源（+18.28%），跌幅居前的是医疗保健（-0.91%）和非日常消费品（+3.81%）。截止上周，标普涨5.9%，涨幅居前的是工业（+16.36%）和金融（+14.92%），跌幅居前的是医疗保健（-2.1%）和非日常消费品（+3.45%）。

月涨跌幅：标普涨4.95%，涨幅居前的是金融（+15.86%）和工业（+11.33%），涨幅落后的是日常消费品（-2.9%）和公用事业（-2.7%）。截止上周，标普涨3.46%，涨幅居前的是金融（+13.12%）和工业（+9.73%），涨幅落后的是公用事业（-2.96%）和消费品（-2.79%）。

2.       标普500行业近一周涨跌幅（总市值加权平均）

标普下跌0.97%，涨幅居前的是能源（+2.65%）和金融（+1.16%），涨幅落后的是信息技术（-2.8%）和非日常消费品（-1.98%）。上周标普上涨1.44%，涨幅居前的是电信（+4.67%）和原材料（+2.84%），涨幅落后的是医疗保健（-0.37%）和信息技术（0.98%）。

市场观察及投资者情绪

一、市场估值分析

本周市场延续分化模式，主板前高后低高位震荡，创小板尝试走强失败依然弱势，特朗普效应、石油减产协议与全球经济数据普遍好转持续支撑通胀预期，债市抛售潮持续，12月加息几成定局，但美元开始回落、黄金再下台阶、人民币贬值趋势反转；全球流动性收紧担忧增强，大股东减持、定增解禁高峰期如达摩克利斯之剑；A股震荡继续扩大，与外围市场的相关性依然较小，欧美股市皆走弱，日本市场继续强势。避险情绪持续走低（1.7%），全部A股的估值保持在21.0倍的水平，其中创业板微降至60.6倍、中小板估值微降至47.8倍水平。

二、股市情绪分析

1、P指数=保证金水平*成交额/自由流通市值

上周P指数（保证金水平*成交额/自由流通市值）再次回升，保证金水平小幅减小，交易额增加至6000亿的中枢水平，资金周转速度加大。

资金5日平均周转速度加快的趋势持续，均处于阶段性高点，又开始回调的可能；沪深300周转速度加快，指数持续走高；中小板、创业板的周转速度阶段性变快，但距离历史低位仍有一定的空间，仍有继续探底的可能性。

2、交易热度（上周）

上周市场交投持续趋缓，再创熔断后新高，交易额回升到6000亿的水平，交易热度保持在36.0%的水平，本周市场高开低走，交易额缩减，波动率继续变大，交易热度应该变化不大。阶段性交易账户比例保持上升趋势，前期低点也是处于股灾1.0/2.0/3.0反弹启动的位置，持仓账户保持稳定，资金离场意图不高，交易热情回暖，调整空间有限。

3、新增投资者数量（上周数据）

上周新开户数增加至39.39万户，环比减少7.47%，整体看暂未打破中枢抬升的趋势，当前市场的突破、A股的比较优势等对新增账户有一定的吸引力；指数波动率较低，杠杆去化，换手充分，恐慌情绪减弱，不断消减参与者对系统性风险的担忧，目前仍然处于蓝筹价值行情，主板赚钱效应明显，资金进场意愿增加。

4、银证转账资金量（上周数据）

上周银证转账继续净转入66亿，保证金余额减少13亿，目前是1.49万亿左右的水平，接近前期1.5万水平，私募高仓位，散户继续追涨，A股震荡，私募和散户仓位变化不大（大概加仓79亿），需要关注人民币贬值对保证金的影响，而且年底用钱需求可能促使保证金缩水；同时需要关注如果没有增量资金进场、结构性机会，博弈行情下的私募和散户会不会开始大幅降仓，获利了结，如果后期买盘减弱，可能会带来市场的回调，目前可能处于此状态的初期；也需要关注市场突破后的赚钱效应对资金的吸引力会不会形成正反馈，或许带来更多其他方面的增量资金：房地产调控挤出、债市回调的挤出、国际资金的流入、银行委外资金和保险资金的变相入场等等。

5、择时指标(大盘指数强弱、交易额、交易额支撑、行业分化、分级A整体加权折溢价)

主板开始回调，创小板持续弱势，均线强弱指数均回落到下轨处，市场上涨的概率大于下跌的概率，需要交易额的再次放大，带动各行业指数实现各种均线的突破；本周交易量基本在6000亿水平，有所回升，量能依然不是很充足，情形不容乐观。但另外一个问题是如果市场放量，国家队减持、大股东减持和定增解禁等因素会导致自由流通市值放大，特别是年底定增解禁高峰，需要更多资金来进行管理，需要有导致资金持续流入市场的因素刺激。

人民币贬值趋势反转、美元回落、外围市场震荡仍未对A股产生较大扰动，市场开始回调，交易额平滑曲线上行趋势分化，交易额/自由流通市值向上趋势减弱，指数上涨、行业分化度下降，市场对上涨的仍未达成共识，仍未出现卖出信号，分级a仍然处于整体加权溢价的状态，但已持续缩窄，市场风险偏好有所提升。

6、上涨家数占比累积趋势

市场交易额缩减，短期看上涨家数占比累积趋势继续回落，主要是因为创小板弱势、主板较多板块回调较多；中期底部继续回升；长期处于阶段性底部，但未出现明显的趋势，整体看既未上升至调整阈值，也未降至反弹阈值。

7、海内外资金动态跟踪

本周沪股通资金累计净流入29亿，主要原因可能是A股强势带来资金北上，周五伴随着市场的大跌也带来了港股通15亿的净流出，近期市场依然受到来自汇率、政治等多重影响，港股继续弱势、外围市场反复无常，资金流动并不是很稳定，美元加息、外储减小等因素带来人民币贬值的压力，美国大选持续发酵，后期资金流动并不是很明朗，国际资金依然持续流出新兴市场。

市场缩量，特大单+大单处于流出状态，大股东持续减持，大资金进场意愿并不强；细分到逐笔交易数据上看，知情交易者依然保持一定的活跃度，在近期市场上涨中贡献较大的力量。

8、融资融券

本周融资余额继续增加，回升到0.97万亿的水平，杠杆买入比例增加到10.8%的水平，处于阶段性高位，总体杠杆水平增加到4.6%的水平，加杠杆的速度大于自由流通市值的变化，交投继续活跃，加杠杆意愿持续。

平均持仓天数保持在15天左右，房地产管控、债市回调可能挤出资金，CPI回升、PPI转正利于企业盈利，通胀预期强烈，全球经济转好继续提升风险偏好，市场活跃度提升，对指数有一定的支撑，A股市场对人民币贬值依然不敏感，在没有场外杠杆使用的背景下，市场的杠杆继续保留，博取更大的收益。如果市场交易量保持在5500-6500亿的水平，平均融资买入额也将回落至550-650亿左右，按平均15天的持有时间计算，融资的均衡水平在8250-9750亿之间。近期交易额水平继续提升，总体维持6500亿水平的中枢，融资均衡水平仍只能能支撑9750亿，目前融资水平达到融资杠杆贡献的边界。

利率与汇率

1、本周净投放700亿，但资金面仍然紧张，国内银行间拆借利率全线走高。央行有意挤压泡沫，主要是高杠杆的情况下，容易积累金融风险。但同时，央行并不主动刺破泡沫，不希望钱荒导致违约的情况发生，为银行提供PSL融资，减少金融机构间的风险传导和杠杆不可控。

2、融资成本逐步向实体传导，后期对经济的影响需要重点关注。银行负债成本短期有回升压力，理财收益率维持当期水平并未能继续下行，同业存单利率和同业拆借利率走高，边际融资成本上升。房地产销售放缓，前期带动居民活期存款和企业储蓄存款快速增加的因素消退，存款增速放缓对负债端成本进一步下行有压力。因此对于资产端的利率下行也遇到障碍，首先从债券市场端就可以观察出利率快速上行的情况。

本周国债和国开债市场续跌，短端国开和国债利差拉大，风险偏好进一步下降，已经降至今年4月债市暴跌时的底部水平，短期可能有反弹机会。但本轮利率预计易上难下，面临的经济压力和通胀压力并不一样，预计利率水平仍会在高位水平。

利率债下跌传导至信用债，当前经济相对稳定，但信用利差仍在进一步加速扩大，估计主要受到流动性冲击影响为主。

表征实体融资成本其中一项的票据贴现利率也出现了快速的上行，也会构成实体加权平均融资成本的一部分，融资成本上行对经济容易造成负面的压力。

3、本周美元指数高位盘整，人民币贬值趋势也有所调整。在岸和离岸利差快速收敛，并不意味着贬值压力出现了显著下降，观察跨期汇率差仍是贬值扩大趋势中。估计受近期中美利差有所收窄，以及加强控制资本外流，在境外回收人民币流动性，导致境外做空难度加大，这些措施对于人民币短期稳定有帮助。但目前主要的影响因素在于美国加息周期的强度，如果超预期通胀并推动加息，目前人民币汇率仍未调整充分。

4、美元盘整，美国国债收益率仍在走高，随着特朗普内阁人选的敲定，市场对后续政策方向形成预期，导致了利率水平仍在走高。美国就业数据虽不达预期，但市场已经将12月加息充分预期，债券反弹的幅度有限。

国内外宏观经济数据

中国11月PMI数据分析

1、统计局PMI水平进一步小幅上行至51.7，而财新PMI小幅回落至50.9，仍高于50的枯荣线水平。比较不同规模企业的PMI走势，大中型企业景气向好，大型企业的景气度甚至上升至53.4的高水平。

从细项来看，订单指数继续提升，但幅度已经收敛，出口订单情况也略有好转。就业指标趋势向好。

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