悟空投资风控周报（2015-07-31）

本次风控讨论综合打分为-0.205（6负0正，风控系统升级后第一次打分），通过风险和机会分析建议的平均仓位为19.96%，发生变化的主要风险点有：

（1）政治局会议会议强调下半年抓经济，稳增长，货币政策保持适度宽松，财政政策积极；

（2）宏观经济上，高频观察的行业数据反映总体缺乏需求；房地产销售没有进一步加速，一线城市可能出现倒退；没有补库存动力，包括汽车行业渠道库存较重；担心失业问题暴露；

（3）6月份工业企业收入和利润增速同比小幅回升0.1%，回升非常弱，利润增速还处于负增长，企业盈利明显受到经济影响；全部A股收入和利润增速负增长，创业板和中小板依靠并购重组维持增长；

（4）美国二季度GDP初值2.3%，略低于预期2.5%；

（5）新兴市场风险加大，货币贬值较多，脆弱的经济容易导致系统性风险发生。

1、政策风险

在短期政策上，近期中共中央政治局会议强调下半年要抓经济，稳增长，货币政策保持适度宽松，财政政策积极。积极的财政政策将对资金产生较大的需求压力，如果资金供给维持现状，会对利率形成负面影响。目前负债水平还是很高，国家应该还是会通过货币手段降低融资成本，预计在适度宽松的货币政策（如降息降准，下半年货币政策不至于太令人悲观）指引下，下半年利率不会飙升。

同时，据路透社报道，中国将以农业发展银行等政策性银行为主体，在接下来几年里发行超过人民币1万亿的规模的债券，为基础设施建设提供融资。此举如实，将一定程度上对冲经济下滑的危机，利好实体经济。但对资本市场却不一定是利好，首先是市场担忧对利率的冲击，其次是资金重新脱虚向实。

2、经济基本面风险

宏观经济上，高频观察的行业数据反映总体缺乏需求；房地产销售没有进一步加速，一线城市可能出现倒退（深圳出现房价下跌的迹象）；没有补库存动力，包括汽车行业渠道库存较重；担心失业问题暴露。

前期市场对实体经济基本面的风险一直没有充分重视。经历了这轮下跌，经济基本面暴露的风险正在逐步被市场感知和重视起来，这也是最近股指一直疲弱的一个重要原因。未来，对经济基本面的担忧可能会成为始终压制市场的一个重要因素。

在通胀通缩方面，PPI继续下行，冲击企业盈利；CPI超预期小幅回升，但没有通胀压力。市场对猪价上涨有担忧，制约货币政策的空间。

企业盈利趋势方面，6月份工业企业收入和利润增速同比小幅回升0.1%，回升非常弱，利润增速还处于负增长，企业盈利明显受到经济影响；全部A股收入和利润增速负增长，创业板和中小板依靠并购重组维持增长；与市场没有预期差。值得注意的是：一些小创企业并购重组的资产可能有部分是经过包装的，之前在牛市的预期下，即便业绩慢慢还原，还可能支撑其较高估值。目前，牛市预期出现分歧，这部分高估值还能否继续下去值得关注。同时，这部分并购资产还可能受经济影响而业绩不达预期。另外，这轮牛市以来出现的不少定增计划、员工持股计划很多是高位进场，企业本身可能存在对行业、宏观经济危机认识不足的风险，因此这些资金也可能被套。我们在评估买入标的时，不可过分迷信所谓的定增价。

经过一段时间的调整，全部A股21倍；中小板61倍，创业板接近93倍；高估情况有所缓解，但还存在下杀空间。

3、资金面风险

银行间资金面继续维持宽松，即使是月末，资金利率还是在下行，股市虹吸效应消失后，资金转移至固定收益市场，推动利率下行。下半年财政发力，利率债供应增加，对资金需求形成挤压，将会影响利率进一步下行的预期（利率下行没有预期那么快，会是一个循序渐进的过程）。

短期股市资金供给上，需求端：自由流通市值从上周的22万亿减少至20万亿（体现在股市资金需求上，将减少大约2000亿）；供给端：银证转账减少1000亿，两融余额减少800亿左右；需要密切跟踪本周银证转账资金继续流出，如果供给跟不上，下周市场还会有下调压力。目前，不少私募机构非常谨慎，只敢低仓位抢反弹。管理层也一直在推动去杠杆（场外融资再也不可能回到市场，今天甚至出现限制程序化交易的措施，而程序化交易事实上是为市场提供流动性的），且目前还未出现停止的迹象。这些都对股市资金供给形成了较大的压力。

长期股市资金供需上，已经出现大面积亏损和套牢盘，股市赚钱效应暂时消失，居民资产配置转移速度会放慢。

短期人民币贬值压力仍然存在：美日欧都采用了量化宽松政策，货币贬值较多，从而引入外部需求平衡经济。相比较之下，人民币汇率坚挺，严重抑制出口；因此需要通过人民币需要贬值来拉动外需，对冲部分经济下滑的压力。然而，人民币国际化目标未变，需要人民币保持坚挺。美元加息预期较强，可能掀起一波资本回流美国的热潮，这些都导致了人民币汇率未来走势的预期分化。

4、海外市场风险

美国二季度GDP初值2.3%，略低于预期2.5%；欧洲通胀数据也有企稳趋势（英国CPI上涨，也存在加息预期，英镑目前也呈现走强趋势）；新兴市场（南美国家和土耳其等国家可能会比较脆弱，容易爆发系统性风险；亚洲国家在97年金融危机中积累了较多经验，出现系统性风险的可能性会低一些）风险加大，货币贬值较多，资本外流；债务风险和资产泡沫容易导致系统性的风险发生，从而影响全球风险偏好。

美元指数有冲高预期，大宗商品价格大跌，价格水平创新低，未来如果受中国经济低迷影响，还有可能进一步下跌。

5、技术面风险

换手率合熵（主板和中小半年）呈现下调趋势，预示指数可能进一步下滑。行业相对熵有所企稳上升，预示指数未来一阶段可能企稳回升（技术指标不能保证100%预示正确）。杠杆水平上，杠杆买入维持10%，小幅回落。情绪指标上，开户数减少，靠交易活跃度支撑市场，情绪指标上周维持56%，预计本周会有所下行。大盘回调至之前的低点，国家队有死守现阶段点位的倾向，未来可能横盘整理或者迎来小反弹，但在系统性风险未出清的情况下，指数还有可能下跌。